出品|公司研究室文|花榮

5月5日晚間，奇安信( 688561.SH)發布公告稱，截至2022年4月30日，公司通過上交所交易系統以集中競價交易方式累計回購公司股份約208萬股，占公司總股本比例0.3%，支付資金約1.08億元。

數據顯示，進入2022年以來，科創板這只網絡安全股跌幅高達43.46%，股價走勢簡直如水銀瀉地，公司1個億的回購，能否擋住股價下跌趨勢尚未可知。截至5月6日收盤，公司股價已跌破56.10元/股的發行價。以收盤價計，那些上市首日持有至今的投資者，虧損高達62.78%，可謂輸掉了底褲。

01連續6年虧損超30億，何時才能兌現盈利承諾？財報顯示，自2017年以來，奇安信已經連續5年虧損，扣非凈利潤依次為：-6.399億元、-9.614億元、-6.881億元、-5.393億元、-7.882億元。與此同時，公司經營活動產生的現金流量凈額分別為-5.16億元、-9.56億元、-11.14億元、-6.89億元、13.02億元。

財務數據說明，這家名聲在外的科創板網絡安全一哥，可謂典型的增產不增收。這與奇安信宣稱的高質量發展的目標似乎有點遠。

對此，公司年報在“尚未盈利的風險”這部分內容中稱，報告期內，公司凈利潤為-55,396.97 萬元，虧損較上年同期增加 62.58%，歸屬于母公司所有者的凈利潤-55,474.96 萬元，虧損較上年同期增加 65.91%，歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益后的凈利潤-78,816.25 萬元，虧損較上年同期增加 46.15%。截止 2021 年末，公司累計未分配利潤為-305,355.27 萬元。公司持續虧損的主要原因是選擇了高研發投入且人員快速擴張的發展模式，為建設研發平臺、布局“新賽道”產品、提升攻防競爭力、建立全國應急響應中心而進行了大量投入。

3月份，在公司年會上，奇安信創始人齊向東表示，2022年奇安信高質量發展的目標就是扭虧為盈。話音未落，2022年一季報顯示，奇安信的營業收入為6.59億元，同比增長44.52%；凈虧損為4.81億元。一季度虧損雖然較2021年同期收窄10.43%，但畢竟還是虧損。

迄今為止，這家公司有財務記錄以來，一直保持著連續虧損的記錄。而且，從已有公開信息，似乎看不到公司有什么確保年度盈利的重大項目或有效措施，虧損大概率會“慣性”延續，這讓投資者怎么敢相信管理層扭虧為盈的目標呢？

02人員與收入規模短期內無法匹配，人均創收60萬遠低于同行

業內人士分析，連年虧損背后，奇安信的財務狀況呈現出四大特點：高研發、高擴張、低效率、低毛利。這一點，相關財務數據展示的相當充分。

財報顯示，2021年度奇安信研發投入占比30.10%，主要系報告期內研發人員數量、薪資水平上漲導致薪酬增加，且本期較去年同期股份支付費用增加，此外研發項目不斷增加投入所致。與此同時，公司銷售費用也在大幅增長，2021年度高達17.61億，同比增長33.41%。因此，稱其高擴張并不為過。

對比分析，公司研究室發現，奇安信這種高投入、高擴張，似乎并未帶來高效率、高毛利。

從2017-2021年數據看，奇安信與同行中的啟明星辰、深信服的員工數量均呈上升趨勢。其中，2021年，奇安信共計9657名員工，同比增長23.87%；啟明星辰員工數量6587名，同比增長22.41%；深信服8897名，同比增長17.79%。但從人均創收情況看，奇安信近年雖然呈現上升態勢，但2021年還是與啟明星辰、深信服相差不少。

2021年，深信服、啟明星辰和奇安信的人均創收分別為76.49萬元、66.59萬元和60.15萬元，相互間差距明顯。人均創收不高，毛利率自然也高不到哪里去。2021年，奇安信的毛利率為60.01%，低于啟明星辰的65.99%，也低于深信服的65.49%。

對此，奇安信在2021年報風險提示中稱，公司人員規?？焖贁U張，人力成本較高，可能對公司運營效率及管理效率造成不利影響。報告期末，公司銷售、管理、研發費用占比較高。主要原因系公司為快速完成研發體系、產品體系、服務體系、銷售及渠道體系等方面的建設和完善，快速擴張了人員規模。上述基礎體系 在建設期間并不能為公司帶來直接的經濟利益，因此造成了人力成本占營業總成本的比例較高，人員規模與收入規模短期內無法匹配的情況，對公司盈利能力、經營業績造成不利影響。

業內人士稱，從年報描述中，看不出這種“人員規模與收入規模短期內無法匹配的情況”有迅速改變的跡象。這也正是資本市場擔心所在。

03應收賬款34.82億占總資產的1/4，公司商譽大幅增加至15.84億

仔細閱讀奇安信2021年報，公司研究室發現，2021年公司應收賬款中出現大筆壞賬，金額高達1.99億元。

公司在年報中稱，“由于集成類項目最終客戶多為政企單位，受其預算管理和集中采購制度等因素影響，付款周期較長，對公司形成營運資金占用，并使得公司應收賬款增加，使得該等業務收入的增長對公司凈利潤貢獻度較低，盡管公司產品和服務高利率較高，但受該等業務影響使得公司主營業務毛利率存在下降的風險?！?

事實上，2021年年底，奇安信應收賬款高達34.82億元，占總資產的比例高達25.81%。應收賬款占比超過1/4，無論用哪種會計法則來評估，這個數據都有些偏高了。

與此同時，公司商譽也大幅增加至15.84億元。公司稱，主要系收購子公司增加所致。公司研究室注意到，2020年底時，奇安信現金余額52.36億，2021年底時變成29.20億，2022年一季度末，現金及等價物余額再度減少至23.10億。這期間，用于收購子公司等投資花去20億元。

業內人士坦言，按照這樣的消耗速度，奇安信IPO時募集的53.96億元資金，到2022年底時將所剩不多，到時候，公司商譽自然會繼續上升。如果到時候依然不能扭虧為盈，完成自我造血，那接下來產生的虧損，公司要拿什么去填補呢？到時候，大概率又要到二級市場圈錢吧?？墒牵哔|量發展目標落空后，再度募資，齊向東不知又會講出什么故事。