16世紀(jì)中期，原產(chǎn)于小亞細(xì)亞的郁金香被引入法國，一度成為皇室貴族后花園財富的象征。人們逐漸陷入了對郁金香投資的狂熱狀態(tài)，有傳言法國人用價值3萬法郎的珠寶去換取一只郁金香球莖。

后來便有了那廣為人知的郁金香泡沫事件。

現(xiàn)代金融起源地荷蘭。在經(jīng)歷了一輪又一輪對郁金香投機活動后，人們認(rèn)識到了郁金香并不是稀缺品，供需關(guān)系的天平被打破，郁金香價格一瀉千里，甚至不如一顆洋蔥值錢。

經(jīng)濟學(xué)教父亞當(dāng)斯密在其著作《道德情操論》和《國富論》中，將市場間的利己主義演變成市場關(guān)系的經(jīng)濟學(xué)現(xiàn)象做出解釋。這便是經(jīng)濟學(xué)中著名的“無形之手”，供需關(guān)系的邏輯便是出于這“無形之手”之中。

股市運行的邏輯，本質(zhì)上也是供需關(guān)系的體現(xiàn)，買盤多出價高股價上漲，反之亦然。

時至2022年11月，A股上市公司數(shù)量正式突破5000家。我們在感概資本市場蓬勃發(fā)展同時，也應(yīng)該認(rèn)識到：當(dāng)供給格局發(fā)生極大變化后，對于上市公司而言，那種眾星捧月的日子早已不復(fù)存在了。

這也意味著，在整體流動性潮汐相對穩(wěn)定背景下，如何得到更多投資者（資金）認(rèn)識、認(rèn)知甚至認(rèn)可，已經(jīng)成為擺在所有上市公司面前一道現(xiàn)實考題。得投資者（流動性）得天下，流動性即權(quán)力，問題于是接踵而至——

”A股權(quán)力榜”是怎樣的存在，存乎怎樣的特點，上市公司又將如何獲取這樣的權(quán)力？

01

A股整體流動性背景

眾所周知，我國的金融市場發(fā)展還處于上升期階段，市場發(fā)行的制度與成熟經(jīng)濟體也有所不同，政策導(dǎo)向一直是我國二級市場關(guān)注的重點，有很長一段時間，投資者都將IPO發(fā)行的速率與市場表現(xiàn)直接掛鉤。

1994年，年輕的A股遭遇了市場當(dāng)頭一棒。當(dāng)時的投資者承壓能力還不強，7月28日市場收盤暴跌8.43%，投資者奪路而逃。為緩解流動性壓力，首次暫停了IPO。市場迎來了短線反彈，短短5個月后，IPO重啟，短暫的暫停并未能改變趨勢，A股還是持續(xù)下探。

自此之后，A股又經(jīng)歷了8次IPO暫停風(fēng)波，除04、05年暫停IPO因為股權(quán)分置改革和新股發(fā)行制度改革外，其他暫停IPO的決定均與股票市場表現(xiàn)低迷相關(guān)。原理也很好理解，那便是卡住股票供給，市場中的資金越來越多，供不應(yīng)求自然而然股價會攀升。

9次暫停IPO期間，上證指數(shù)有5次上漲，其中3次漲幅累計超過了40%，雖然有4次下跌，但是下跌幅度都沒有超過20%。雖然不能說暫停IPO直接導(dǎo)致了股市上漲，但是就漲跌幅度而言，這種打破供需關(guān)系的政策，確實能增強投資者信心，短期提高流動性。

圖：A股暫停IPO歷史及圖形統(tǒng)計，來源：Choice金融客戶端

圖：A股暫停IPO歷史原委，來源：錦緞研究院

除此之外，限售股也是影響A股流動性的核心要素之一。在2005年股改之前，國家股和法人股限售措施，讓A股市場流動股稀缺，進入供不應(yīng)求的狀態(tài)。而股改之后，一舉讓A股進入了全流通時代。“大小非”解禁也被認(rèn)為是A股當(dāng)年大跌的“元兇”之一。

自2015年最后一次暫停IPO后，A股邁入了推向注冊制的快車道。近三年上市公司每年新增的數(shù)量都突破了400家，每年的募資金額也是水漲船高。伴隨著存量上市公司于2022年11月突破5000家，受限股解禁的金額也居高不下，自2020年以來，受限股解禁市值均超過4萬億每年，2021年更是接近6萬億。

圖：A股每年上市企業(yè)家數(shù)及融資額，來源：Choice金融客戶端

圖：A股每年解禁市值，來源：Choice金融客戶端

與此同時，A股市場整體的交易額增長顯得緩慢，2022年A股整體日均成交額9250億元，低于2015及2021年。

圖：A股十年間成交量及日均交易額統(tǒng)計，來源：Choice金融客戶端

就增長率來看，自2015年最后一次暫停IPO以來，年均限售股解禁市值復(fù)合增長率為6.68%，年均上市公司復(fù)合增速10.33%，年均IPO募集金額復(fù)合增速20.9%，而日均成交額復(fù)合增速為-1.69%。

隨著資本市場制度完善，注冊制逐步放開，融資功能增強，曾經(jīng)多次暫停IPO、限售等造成A股僧多肉少的情況一去不復(fù)返，我國二級市場逐漸由賣方市場轉(zhuǎn)為買方市場。

02

對比美股，A股在什么階段

截至A股突破5000家上市公司的時間點，總市值達到了88萬億規(guī)模位于全球第二，僅次于美股54.88萬億美元。納斯達克(NASDAQ)、紐交所(NYSE)、美交所（Amex）截至同一時間點，合計上市6156家企業(yè)。

那么相較于成熟市場，我們目前處于什么階段呢？

我們用當(dāng)年交易額除以總市值，來看下A股和美股整體的周轉(zhuǎn)率水平對比，我們可以看到周轉(zhuǎn)率差額已經(jīng)由最高峰的2.9降至去年的0.7，近年來A股周轉(zhuǎn)率整體成下降態(tài)勢，而美股的周轉(zhuǎn)率穩(wěn)步提升，二者重合度越來越高。

圖：A股美股周轉(zhuǎn)率對比，來源：錦緞研究院

可以明顯看出，隨著市場容量越來越高，我國市場整體的流動性已經(jīng)從過剩轉(zhuǎn)為合理區(qū)間。隨著市場規(guī)模的變化，投資者的結(jié)構(gòu)也產(chǎn)生了本質(zhì)的轉(zhuǎn)變。散戶投資者在近二十年間占比下降了約三成，雖然因為社會結(jié)構(gòu)和人口等因素，不及美股10%的散戶線，但也明顯可以看出A股逐漸轉(zhuǎn)向成熟市場。

圖：A股投資人結(jié)構(gòu)趨勢，來源：Choice金融客戶端

美股還有一個明顯的特點，就是非過剩流動性市場中，資金的馬太效應(yīng)非常強，多數(shù)資金流向頭部企業(yè)，形成二八分化的格局。我們以剛剛結(jié)束的2022年為例，美股頭部市值超千億美元的103家公司，占總交易額達到了21.55%。

我們統(tǒng)計了自最后一次暫停IPO以來，A股每年市值占比前10%的個股成交額占比。可以發(fā)現(xiàn)A股的分化也逐漸明顯，前10%的頭部個股，成交額占比由20%左右飆升至40%，頭部企業(yè)的吸金能力越來越強。

毫無疑問，這也是市場趨于理性和成熟的重要標(biāo)志，專業(yè)投資者和機構(gòu)投資者都偏愛確定性強的股票，各行各業(yè)的龍頭自然而然就成了香餑餑。

圖：A股市值前10%個股成交額占比，來源：Choice金融客戶端

總結(jié)來看，A股目前的周轉(zhuǎn)率已經(jīng)逐漸與美股靠近。投資者結(jié)構(gòu)因為國情問題，可能短時間無法達到成熟市場的高度，但是縱向比較而言，已經(jīng)趨于成熟。分化情況雖然沒有達到美股前2%個股掌握大量財富的境遇，但是頭部效應(yīng)和二八效應(yīng)逐漸突出。

那么在這樣的大背景下，我們以2022年交易數(shù)據(jù)為例，來看下A股各行各業(yè)的流動性能力。

03

A股流動性榜

首先我們縱向來看近十年交易額最高的股票，中國平安、中信證券以及“散戶根據(jù)地”東方財富三個非銀金融行業(yè)股票是近十年來交易額絕對值最高的個股。除此之外白酒、汽車、消費電子等行業(yè)個股也是投資者的心頭所好。

圖：A股流動榜，來源：錦緞研究院

我們再來看近十年交易額與市值比值（流動性周轉(zhuǎn)率）最高的企業(yè)，我們挑選年均交易額大于500億（即日均交易額超過2億）的企業(yè)，中青寶、廊坊發(fā)展、西藏礦業(yè)排名前三，這些個股深受市場追捧(炒作），可以說是“A股換手王”。

圖：A股流動性周轉(zhuǎn)率較高的企業(yè)，來源：錦緞研究院

行業(yè)層面來看，近十年吸金最多的行業(yè)是電子、醫(yī)藥及電力設(shè)備，2022年吸金最多的行業(yè)變化不大，醫(yī)藥占據(jù)了頭名，計算機跌出了前5。

圖：A股近十年行業(yè)成交額，來源：Choice金融客戶端

圖：A股2022年行業(yè)成交額，來源：Choice金融客戶端

細(xì)分每個行業(yè)，分化最大的行業(yè)是家電行業(yè)，市值最高的頭部三個企業(yè)占全行業(yè)成交額比例達到了35.1%。分化最小的行業(yè)是計算機，前三龍頭企業(yè)僅占交易額的2.12%。

圖：各行業(yè)龍頭成交占比，來源：錦緞研究院

另外，我們統(tǒng)計了近5年ROE增速較高，市值規(guī)模達到100億，周轉(zhuǎn)率卻不高的“遺珠企業(yè)”,分為國有企業(yè)和民營企業(yè)。國有企業(yè)中，中信銀行、首創(chuàng)證券和中國電信排名前三。民營企業(yè)中，中芯國際、億聯(lián)網(wǎng)絡(luò)和豫園股份排名前三。

圖：國有高增長低流動周轉(zhuǎn)率企業(yè)榜單，來源：錦緞研究院

圖：民營或合資高增長低流動周轉(zhuǎn)率企業(yè)榜單，來源：錦緞研究院

看完榜單，我們需要思考的是A股逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)橘I方市場，市場會出現(xiàn)哪些變化？

04

流動性表象背后的發(fā)展趨勢

（1） 仙股趨勢爆發(fā)

上市股票無人問津，全年成交額低破嬰兒底。自上世紀(jì)90年代美股上市公司激增后，市場熱度褪去，出現(xiàn)了大量的仙股。截至2022年，美股共有1871家上市公司市值小于1億美元，有2025家上市公司年交易額沒有突破1億美元，占比達到了28.38%，無人問津的仙股占據(jù)了市場的1/4以上。

A股仙股加劇的趨勢也非常明顯。剔除北交所個股，自最后一次暫停IPO以來，日平均交易額不足千萬的企業(yè)激增。2016年日均交易額小于千萬的企業(yè)僅44家，而2022年這個數(shù)字達到了101家。雖然還遠趕不上美股的仙股比例，但是縱向來看增長趨勢還是十分明顯的。

（2） 破發(fā)成常態(tài)，融資成本增高

除了仙股外，上市破發(fā)也成為常態(tài)。如果大家有像筆者一樣堅持打新就會意識到，新股上市的收益率降低，但風(fēng)險遠超前幾年，暴風(fēng)科技上市55個漲停板的神跡似乎再也不會出現(xiàn)。最為明顯的是剛剛過去的2022年，中簽率飆升至0.66%，持股5日平均收益率斷崖下跌至29.08%，新股供不應(yīng)求的狀態(tài)難再現(xiàn)。

圖：A股近7年新股5日收益率及中簽率，來源：Choice金融客戶端

同時，每年破發(fā)的個股數(shù)量也明顯增多。我們不統(tǒng)計北交所的數(shù)據(jù)，在2015-2020年間上市首日即破發(fā)的個股數(shù)均保持在個位數(shù)。到2021年升至16家，2022年飆升至80家，破發(fā)率達到了18.69%，即便刨除科創(chuàng)板上市公司，仍然達到了31家，創(chuàng)歷史新高。

圖：A股上市首日破發(fā)個數(shù)，來源：Choice金融客戶端

就好比高考一樣，以往是“一考定終身”。隨著教育體制改革，大學(xué)時期的后續(xù)教育成為重中之重。企業(yè)也一樣，往日將上市看作終極目標(biāo)，而現(xiàn)在，供需關(guān)系的改變下，上市后的投資者關(guān)系管理工作（企業(yè)內(nèi)涵價值如何增長，市值與內(nèi)涵價值如何去匹配），已經(jīng)成為管理層不可小視的課題。

（3） 企業(yè)需要打造投資者對自己的認(rèn)知

投資者關(guān)系是買方市場中企業(yè)需要考慮的重點方向。

所謂投資者關(guān)系管理，本質(zhì)上講得是企業(yè)通過長期機制，例如分紅策略、市場邊界拓展、合理的持股計劃等等尋求企業(yè)市場增長和市值增長的共贏。最早起源于20世紀(jì)80年代麥肯錫咨詢報告中的價值管理。企業(yè)能夠建立合理的信息傳遞渠道，讓投資人和社會更加認(rèn)可企業(yè)的發(fā)展，從而提升企業(yè)市值，這是良性驅(qū)動。

美國著名營銷專家艾·里斯與杰克·特勞特在上世紀(jì)70年帶提出了著名的定位理論，里斯和特勞特認(rèn)為，定位要從一個產(chǎn)品開始，那產(chǎn)品可能是一種商品、一項服務(wù)、一個機構(gòu)甚至是一個人，也許就是你自己。但是定位不是你對產(chǎn)品要做的事，定位是你對預(yù)期客戶要做的事。換句話說，你要在預(yù)期客戶的頭腦里給產(chǎn)品定位，確保產(chǎn)品在預(yù)期客戶頭腦里占據(jù)一個真正有價值的地位。

定位理論尤其適合在成熟競爭市場中應(yīng)用，如果在買方市場中，你的產(chǎn)品能夠通過對消費者形成部分差異化的印象，將會在眾多產(chǎn)品中脫穎而出，原理等同于消費品市場中的品牌第一性。

適用于目前的資本市場也沒有問題，比如馬斯克就是特斯拉最好的名片，電車公司中，特斯拉就代表了先進的科技、成熟的技術(shù)、和公開透明的管理體系。而馬斯克大嘴的形象，其實就是特斯拉對外輸出信息的媒介，

相應(yīng)的我國資本市場也是同理。如果是資本過剩，臭魚爛蝦乃至殼資源都能賣上不菲的價格。隨著A股逐漸步入買方市場，作為資產(chǎn)的賣方，需要發(fā)揮傳媒效應(yīng)，利用公開透明的媒體傳播，來彰顯自己的產(chǎn)品力，提升投資者的差異度認(rèn)知。

上市公司或準(zhǔn)備有上市計劃的公司需要意識到，單靠市場宣傳已經(jīng)不足以在眾多投資標(biāo)的中脫穎而出吸引投資者了，借用研究機構(gòu)的深度價值研究和信息渠道，是更合理更有效地投資者管理手段。

05

結(jié)語：得投資者，得天下

市場的變化往往難以循跡，但是大趨勢永遠不會改變。企業(yè)管理者都應(yīng)該清楚的認(rèn)識到，A股擴張導(dǎo)致的流動性拐點將至，如果僅靠過去的思維，上市就是終極目標(biāo)，疏忽了后期的投資者關(guān)系，只會導(dǎo)致企業(yè)在同質(zhì)化競爭中式微。

如果企業(yè)有技術(shù)有能力就應(yīng)該更多地與投資者交流，溝通。如果企業(yè)產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，則更需要像投資者展現(xiàn)自身差異化的一面。否則投資者的選擇越來越多，誰能保證市場有限的資金會流向自家的池子里？對于那些盈利穩(wěn)定，流動性不高的“遺珠企業(yè)”建立有效的溝通渠道和宣傳體系尤為重要，避免被錯殺。

企業(yè)上市僅僅是開始，建立合理的溝通機制，長期的目標(biāo)才是持續(xù)獲取流動性的正道。就好像考上大學(xué)也不能代表今后的人生一帆風(fēng)順，但是學(xué)海無涯，不斷充實自己，博文廣識才會讓自己的路越走越寬。