利潤下跌70%,股價難見起色,京東方為何成為扶不起的“阿斗”?
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文|小魔丸
來源|博望財經
供應鏈是過去四十年中國制造最驕傲的部分,當然,也是其最大的缺陷之一。
中國依托低廉勞動力成本的制造和代工模式,成為了全球第二大經濟體。但時至今日,無數的中國品牌和產品仍處在價值鏈的底端,只能以低價為訴求參與國際競爭。
譬如京東方。
作為面板龍頭,京東方千億規模營收,目前在全球LCD市場中已經位居第一,公司12條LCD產線占據全球近30%產能,全球每四塊顯示屏便有一塊來自京東方。可是,盛景之下,筆者發現京東方A的股價目前只有4元左右,基本是20年前上市之初的水平,對應的京東方的靜態PE也只有5倍。
京東方為何不受投資者們待見?
在資本市場,京東方一直被戲稱為不賺錢的吞金獸。產線成本高、折舊成本高、技術迭代快隨時面臨產品價格風險,進而導致毛利率下跌,無底洞燒錢的商業模式有其天然的局限性、強周期的特性又決定了其很難有持續的成長性,除此之外,在面板行業,核心技術才是決定生死的底牌,而這卻是京東方的軟肋之一。
01
LCD不景氣,OLED難盈利
在面板行業,沒有IP、品牌、情感等產品的附加值,整個行業出路只剩一條:用技術實力死磕到底。
換言之,京東方想要穿越周期,關鍵依然在技術上。
粗略劃分,京東方顯示面板有兩大業務,傳統LCD、新興業務OLED。前者是京東方最大的盈利來源,財報數據來看,京東方低端LCD面板占據了全世界60%-70%的銷量。而后者,則未來行業的發展的必然趨勢,幾年之內京東方必然要跟三星這樣的企業在高端領域面對面較量。但是,在高端市場主流的OLED產品上,三星等韓國企業占據了全世界70%以上的份額,京東方高端的面板產品,無論是質量、技術都與韓國三星這樣的國際面板行業巨頭存在很大差距。
到時候,京東方會有多少勝算呢?
2022年已經過去,京東方柔性屏產線仍然處于虧損。據此前《第一財經》財經報道,京東方執行副總裁高文寶曾表示:目前京東方柔性OLED面板生產線部分還處于初期產品驗證過程,OLED投入非常巨大,盈利在當前來講非常有難度。
柔性屏不賺錢,起步晚,而新技術從研發到應用落地需要很長的周期,所以彎道超車的機會并不多。在2015年京東方發力大尺寸LED面板、大力擴建產能之際,三星就看到了大尺寸面板價格觸底的趨勢,于是轉換戰場大力度研發柔性屏產品,通過技術搭建壁壘成功卡位,以先發優勢阻斷了京東方一時半會兒向上突破的路。2020年,華為MATE 40系列手機屏幕兩邊發綠遭消費者詬病,就因為京東方無法攻克技術難關,導致自己研發的OLED柔性面板還不成熟。
技術層面難有優勢,京東方不得不轉換策略。2021年,京東方打造全新的“1+4+N”發展架構,從傳統LED進行延申,試圖找到更多的使用場景,包括京東方還加碼車載顯示、MiniLED背光產品等等,但是,盡管如此,也不能改變新舊技術迭代大勢所趨,市場競爭加劇,進而導致價格下跌、毛利率下降的事實。
傳統LED主營業務遭遇營收和產品價格雙降,第二曲線新興業務入場已晚、難撐規模,京東方陷入兩難,如履薄冰。
02
成也周期,敗也周期
一邊是技術難題待解,另一邊,由于產能過剩帶來的周期性風險也一直是京東方的長期之痛。
1月30日,京東方A發布公告,預計2022年凈利潤75億元-77億元,同比下降70%-71%,扣非后凈虧損18億元-20億元。
對于業績的暴跌,京東方將原因歸結于地緣政治、疫情沖擊、消費疲軟等客觀因素。誠然,客觀環境對于市場的沖擊有目共睹,但是京東方的癥結還是在于行業的強周期特性。盛衰更替,連綿不絕。周期上行時候,賺的盆滿缽滿,投資增加、產能過剩,到達零界點,價格一路下跌強烈洗牌,回到下一輪周期。
從以往財報來看,京東方的業績一直在做過山車。2017年凈利潤大增301.99%,2018年和2019年則驟降54.61%、44.15%,2020年上漲162.46%,2021年歸母凈利潤同比增長412.96%,創歷史新高,2022年凈利潤預計同比下降70%-71%。
整體而言,2022年受終端消費需求明顯下降、下游品牌客戶保守采購策略及行業低價競爭態勢等方面影響,半導體顯示產品供需失衡,主流產品價格持續下降,部分產品價格降幅明顯,半導體顯示業務經營業績面臨巨大壓力;同時,京東方部分產線仍面臨較大折舊壓力,2023年,OLED等業務業績將持續承壓,并且短期內面板行業很難走出價格下跌周期。
對于二級市場,業績的不確定性風險太大,決定了京東方很難有持續的成長性和投資價值。
03
高資產開支模式的局限性
除了強周期性,高資本開支模式是京東方另一個巨大的風險。
深研京東方的業務模式,公司主要收入來自于面板銷售,面板生產需要大規模生產線,京東方把借來的錢投入到在建工程擴建生產線,在建工程建成后轉入固定資產,而固定資產需要計提折舊和攤銷,從而減少蠶食企業的凈利潤。
OLED產線投資巨大,動輒數百億人民幣,每年的折舊費用驚人。在國內,京東方、TCL、天馬等面板廠商投資一條產線,少則一兩百億,多則五六百億。財報顯示:截止2022年,京東方固定資產2266.95億,占總資產占比高達50.41%,從2019年開始,3年內增加了1000億,其中資產折舊費用高達331億,管理費用折舊9.3億,研發折舊3.2億。
除研發投入外,新技術的快速更迭,導致企業不得不持續進行高代線工廠建設。京東方前董事長王東升有一條著名的王氏定律:標準產品價格每三年下降50%,那么產品的技術保有量必須每三年增加一倍。資金需求之大可見一斑。
由于資產開支大,2010年起,京東方長期借款一路上漲,在2019年已超過1000億。據了解,京東方在研發和擴產的道路上已多次得到政府和國資的扶持,如果從國家科技研發的角度而言,京東方是中國工業制造必不可少的一個名片,但是就投資價值的角度而言,并不是一個好的投資標的。高資本開支的模式,讓京東方既賺不到利潤,也賺不到現金流。除了2021年,京東方其他年份的凈資產收益率都只有5%左右,已經是行業龍頭的京東方,始終去不掉“大而不強”的標簽。
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在他看來京東方現在面臨的挑戰非常多,尤其行業需求呈現下行的趨勢,“剛發布的中報數據也不理想,但結合現在京東方在科技上的發力,他們很可能正在準備換擋超車”。
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