曾幾何時，以優愛騰為代表的長視頻平臺的競爭，核心就是以BAT為代表的超級產業資本的競爭。優酷背后站著阿里巴巴，愛奇藝背后站著百度，騰訊視頻背靠騰訊，他們有著豐沛的資金，搶IP，囤版權，甚至可以不計成本地為內容制作買單。

2017年-2019年，愛奇藝的內容成本分別為126億元、211億元、232億元，分別占到營收的72%、84%、77%，同期的優酷和騰訊視頻，內容成本投入也超500億元。

令人咂舌的燒錢卻沒能換回長視頻的繁榮，反而陷入“越燒越虧”的怪圈，以2017年為轉折點，長視頻平臺一夜入冬。愛奇藝年度凈虧損從2017年的37.36億元增加至2019年的103.23億元，2019財年，阿里大文娛調整后虧損157.96億元。

沒有足夠糧草的長視頻平臺要開始自我造血，把內容與盈利擺在同等重要的位置。最新財報顯示，愛奇藝22年Q3總收入74.71億元，連續三季度實現盈利，但這依然不代表長視頻平臺可以“躺贏”。

互聯網流量為王，流量不僅是用戶數，還包括用戶時長、用戶粘性、付費意愿和能力等，如今愛奇藝和騰訊視頻的月活會員數長年穩定在5-6億區間，付費用戶數穩定在1億區間（優酷三年前就不再公布付費用戶數），增長邁入新的瓶頸。

“人隨劇走”的用戶對平臺沒有什么忠誠度，爆款制作也有周期，經常讓用戶“顱內高潮”的短視頻也讓長視頻平臺時刻處于“被替代”的焦慮中。

長視頻平臺依然面臨資本與業績的炙烤，愛奇藝，也不例外。

減量提質，愛奇藝“茍全性命”

不久前愛奇藝發布了新一季財報，相比21年Q3，今年Q3愛奇藝會員服務和在線廣告服務收入均有所下滑，內容發行和其他收入有所提升。

22年Q3，愛奇藝會員服務收入42億元，同比下滑2%，環比下滑1.7%，這是愛奇藝近5個季度以來該業務首次出現同比負增長。其中季度日均訂閱會員1.002億，略低于去年同期的1.038億，月度平均單會員收入（ARM）1.39元，同比增長2%，環比則下降超4%。

在提高訂閱會員價格的基礎上，會員數凈增千萬，會員收入卻在下滑，這種反差在于愛奇藝的用戶增長靠的不是持續的優質內容產出力，而是內容之外的“特權”服務。

愛奇藝在財報中提到，訂閱會員數量的增長，主要來自于游戲在下半季度的推出。游戲會員是針對游戲用戶的一項增值服務，會員開通后，可享受包括單機、網游、棋牌游戲在內的游戲特權，以及愛奇藝文學、漫畫等其他相關業務的部分特權。

可是為享受游戲特權服務去購買視頻網站的會員，有些難以理解，或許把游戲作為愛奇藝沖抵內容投資的創收手段之一邏輯上更通順，也符合龔宇“一魚多吃”商業模式的闡釋。

前幾年爭搶IP、流量投入了不少錢，但愛奇藝一直也沒停止“搞錢”，繼付費會員，獨家版權收購，會員差異化排播等模式外，追求更高的ARPU值（單個用戶消費金額）成為愛奇藝的新課題。

財報顯示，愛奇藝22年Q3的ARM（月度平均單會員收入）為13.9元，低于2022年Q2的14.53元，略高于去年同期的13.65元。

對于會員收入以及ARM的下滑，龔宇在財報電話會上解釋稱，上半年疫情反復導致消費意愿下降、內容延遲上線，又過度縮減了市場費用，致使三季度初業績承壓；進入8月，消費意愿回升、內容上線，公司加強內容投入和市場投入，拉動會員數量上漲，但后期增長并未影響整個季度。同時，暑期愛奇藝為吸引學生會員進行促銷，致使ARM值下滑。

但在新摘看來，這其實反映出愛奇藝并沒有構筑起足夠高的內容壁壘，或者說明顯的差異化，讓用戶愿意為其不可替代性持續買單。

視頻平臺是存在“囚徒困境”的。一方面，為特定內容而非平臺買單的訂閱式行為，倒逼長視頻平臺不斷提升內容供給能力，可是產出優質內容需要持續投入資金且有制作周期。

另一方面，長視頻平臺用戶不僅沒有忠誠度，還很“摳門”，為了某個劇開個短期會員的情況比比皆是，閑魚上低價倒賣會員權益的也不在少數。近幾年雖然用戶的付費意識有所改善，但依然沒有培育起為線上優質內容支付高溢價的習慣，會員訂閱費一漲，用戶就流失已被多次驗證。

供給端的剛性支出很難壓縮，需求端的訂閱收入卻存在明顯的天花板，導致投資收益率急劇下降，長視頻平臺很長一段時間都難以盈利。

這種困境愛奇藝同樣沒能逃脫，龔宇曾用“窮廟富和尚”——明星導演賺大錢，只有視頻平臺虧錢，描述行業現狀，他提出“蘋果樹生態”以及“一魚多吃”理論也是為長視頻尋找訂閱制之外的創收空間。

最新財報中，愛奇藝Non-GAAP運營利潤5.24億元實現盈利，毛利17.66億元，歸母凈利潤-3.956億，但結合愛奇藝核心會員收入下滑，在線廣告收入乏力的情況看出，企業的盈利更像是靠降本“省出來”的而非找到了強勁的第二增長曲線。

過去幾年，全方位收縮是愛奇藝的主基調，據晚點Latepost報道，2019年中因為業績滑坡，愛奇藝減少了招聘人員，20年下半年受疫情沖擊廣告收入嚴重下挫，負責商業化的新消費事業群成裁員重災區。

盈利可持續性存疑，而且愛奇藝目前還面臨著不小的債務壓力?？紤]一家公司的債務水平，要同時考察現金流和債務。根據 Wind 匯總的數據，自 2019 年Q4以來，愛奇藝經營活動產生的現金流一直為負，稅前虧損曾因2020 年上半年居家防疫政策而收窄，但之后再次擴大。今年Q3，愛奇藝經營活動凈流出 20.81 億元、稅前虧損 16.98 億元。

從21年Q2起，愛奇藝的資產負債率就持續走高，22年Q3資產負債率達87.29%。截至三季度末，愛奇藝現金及現金等價物、受限制現金及短期投資合計余額 50.5億元，流動負債科目下一年內需償付的可轉債余額達 85.2億元。

視頻市場是一個與資本高度關聯的領域，內容決定流量，資本決定內容，1359億美元市值的Netflix尚且因訂閱用戶少了20萬，一天之內股價跌去35%，債務壓身的愛奇藝面臨的情況顯然比Netflix更嚴峻。

截止12月1日，愛奇藝報3.03/股，市值26.14億美元，較去年228億美元高點跌超八成?？雌饋砟呐乱呀涍B續三季度實現盈利，資本市場也沒有對愛奇藝展露出更多的興趣。

線上好萊塢夢醒

“一家以科技創新為驅動的偉大娛樂公司”是龔宇想帶領愛奇藝奔赴的方向，他的夢想不僅是把愛奇藝打造成最大的視頻平臺，更想打造出一家能夠生存百年的優質企業，“愛奇藝可以成為線上的好萊塢，一家像迪士尼一樣屹立百年之久的優質企業”。

可這個夢想在國內似乎沒有肥沃的生長土壤，尤其制作公司、平臺與投資團隊爭搶IP，合力推高行業競爭成本的那幾年，內容向流量妥協，向資本讓位的情況頻繁發生，導致優質內容沒有形成長期的積累與沉淀。

逐年攀升的外購成本，一度讓長視頻平臺不堪重負，2018年起平臺紛紛轉向自制內容，試圖復刻Netflix《紙牌屋》一樣的增長奇跡，也是這一年，愛奇藝推出了內容度熱度值評價標準，開啟了自制內容更為精細化的運營，集中火力做S級、A+級劇，不再投入投入產出比不劃算的“偽腰部”劇。

愛奇藝首席內容官王曉暉在今年2月提到，2022年，有一些事情要放棄：放棄單純迎合向的內容，放棄懸浮向的內容，放棄明顯賠錢的內容，放棄沒有創新的內容。

22年Q3財報會議中，王曉暉提到Q3上線劇集中，65%是愛奇藝原創劇集，達到歷史最高水平。愛奇藝CFO汪駿也強調，“我們始終相信我們生意的一個核心競爭力就在于自制內容，而自制內容我們本身擁有全版權，從未來角度來看，它能夠給我們帶來更多衍生收入的可能，而這個衍生收入本身就是高利率的，就像迪士尼一樣?！?

愛奇藝似乎想通過這種“集中力量辦大事”的方式來證明平臺制造爆款、打造頭部作品的能力，自愛奇藝推出內容度熱度值評價標準以來，僅有6部熱度破萬的劇集，其中《蒼蘭訣》和《罰罪》這兩部就于2022年Q3上線。

但把目光投向整個行業會發現，不止愛奇藝一家在調整內容產出的策略。

去年9月，優酷升級了分賬規則，并推出“扶搖計劃”和“好故事計劃”鼓勵頭部內容精品化。騰訊視頻高管也在今年V視界大會上表示，增強“精品”項目的運營及自制能力，并調高了網劇分賬標準，未來版權采購和自制（合稱PPC模式）可能只適用于頭部、準頭部（S級和A級）內容，腰部內容會逐漸被 PGC 模式取代。

一時之間，各家精品競爭激烈，愛奇藝推出迷霧劇場后，優酷、騰訊視頻、芒果TV也馬上跟進，優酷推出了“寵愛劇場”“懸疑劇場”，還與紫金陳達成10部懸疑作品的合作，騰訊推出了“甜蜜仲夏季劇場”，芒果推出了“心動劇場”“季風劇場”，連名字都很像。

而且不止愛奇藝有精品爆款，各家都有幾部能打的精品劇或王牌節目，如騰訊視頻的《夢華錄》《月升滄?！穬灴岬摹杜睦韼煛贰堕_端》，芒果TV的《明星大偵探》《再見愛人》……題材不同、表現形式不同，用戶可以根據自己的口味選擇，愛奇藝并沒有打出明顯的差異化，以及獨特性的平臺調性。

靠山不穩

很長一段時間，長視頻平臺的討論焦點，都集中在其背后的互聯網大廠身上，他們被視為大廠布局文娛的排頭兵。

百度曾是愛奇藝的靠山，但如今這個靠山已經不大穩了。愛奇藝對全面轉向AI的百度來說，愈發可有可無，今年6月，市場上甚至傳出百度計劃出售所持53%愛奇藝股份的消息，雖然被辟謠，但百度拋棄大文娛之心已然昭昭。

百度曾經表示要“all in O2O”市場，為此曾在2015年提出一個“航母計劃”，就是將百度旗下部分資產項目分拆獨立運營，并對外部投資者開放，提供直接投資百度資產的機會，其中包含外賣、地圖、團購、旅游、醫療、金融、出行等方面的業務。

表面看，這個“航母計劃”看似有利于業務的長期健康發展和壯大，但本質更是一種風險轉移，即不用占據內部資源，一旦經營不善，也可以賣掉變現。

這也是百度在文娛方面的一貫作風。資料顯示，91桌面、百度音樂、百度視頻、百度游戲、百度旅游、百度文學、百度金融、全球廣告等業務，由于發展不及預期，最終都被剝離了百度主體。百度外賣賣給了餓了么，糯米影業也被百度出售給愛奇藝。

芒果TV背靠湖南廣電，獨享湖南衛視的優質內容，在生態協同上，作為騰訊生態一員的騰訊視頻也明顯比愛奇藝更有優勢。騰訊在泛文娛領域有閱文集團、騰訊影業、騰訊游戲、騰訊音樂與騰訊廣告等業務，可以與騰訊視頻更為緊密地聯動，也能最大化地發揮出核心IP“一魚多吃”的價值。

沒有生態可聯動，百度也不愿再輸血，愛奇藝只能“裸奔”。

13年前，龔宇從搜狐出走，接過百度李彥宏拋來的橄欖枝，把愛奇藝視為自己的最后一次創業。站在現在看未來，已經12歲的愛奇藝跟隨整個文娛產業沉浮：前有短視頻、直播等短平快內容對長視頻用戶時長進行搶奪，后有元宇宙、VR/AR等更為沉浸、互動性強的內容對長視頻平臺進行圍剿，愛奇藝面臨著前所未有的挑戰。

文娛領域，錢雖不能解決一切，但它是應對競爭必不可少的彈藥。上市之后，愛奇藝雖然也可以通過發債、配股、定增等手段繼續圈錢，但無論哪一種手段都要以市值作為支撐。

顯然，愛奇藝還要做更多，才能喚起市場對其信心的充值。