出品｜公司研究室IPO組

文｜曲奇

撤銷A股IPO申請18個月后，老鄉雞終于有了新動作。1月3日，老鄉雞向港交所遞交上市申請。

過去18個月，這家在全國擁有1400家門店的快餐龍頭，經歷了公司內部權力交接。2024年，面對國內快餐行業的價格戰，老鄉雞也承受著一定壓力。

“金九銀十”過后，餐飲消費進入淡季。餐飲行業還有句俗語“神仙難過三四月”，也就是春節過后的三四月份，餐飲企業最為難熬。

在這個冬天里，老鄉雞選擇赴港“過冬”等待春天的到來。

1、從A股到港股，二代束小龍接班

從撤銷A股IPO，到遞表港交所，老鄉雞上市經歷了18個月的空檔。這期間，老鄉雞內部完成了從“創一代”束從軒到繼承人束小龍的權力交接。

2012年，束小龍從美國肯特州立大學畢業后，回國加入老鄉雞工作，為日后接班做準備。

他從餐廳和養雞場的一線工作做起，逐步晉升至店長、區域負責人、子公司總經理以及集團副董事長。

進入老鄉雞11年后，2023年11月，束小龍接替其父束從軒成為老鄉雞董事長，同時束從軒退任集團所有職務，標志著交接正式完成。

至于股權方面，早在2012年11月就進行了交接。當時，束從軒及妻子張瓊將持有的大部分股權轉讓給了束小龍。

IPO前，束小龍、束文（束小龍胞妹）、董雪（束小龍妻子）分別持有老鄉雞70.78%、15.02%、6.22%股權，三人合計持有老鄉雞92.02%股權。

在第一代創業者打開市場、奠定企業發展方向以及完成重要的資源積累后，二代繼承人能否理順內部權力關系、實現創新、帶領企業更上一層樓，往往是外界關注的重點。

根據公開資料，在正式接班前，束小龍對老鄉雞的改造更多是在創新層面。比如，束小龍主導了第四代門店和第五代門店的設計。

2015年之前，老鄉雞的后廚沒有炒鍋，所有菜都是蒸的或煮的，所有原材料都由中央廚房統一配送。

2015年老鄉雞的第四代門店引入開放式、透明化的廚房，支持自助點餐和微信、支付寶支付。

2018年，第五代門店不再只是蒸和煮，而是煎炸炒燉蒸煮等多種烹飪方式兼具，同時打破了原先“點餐-付款-取餐”模式，改為托盤流水線自選，廚師在站臺后為顧客現場烹飪。

毫無疑問，束小龍讓老鄉雞更加現代化、年輕化、數智化。

然而，擺在束小龍面前的一道難題是，面對快餐行業日益激烈的競爭環境，老鄉雞將如何保持競爭力？

2、快餐打起價格戰，老鄉雞凈利率下滑

2024年，中高端餐飲面臨較大經營壓力的時候，平價快餐卻在快速擴張，并且生意火爆。

以北京市場為例，南城香、紅功夫、超意興、紫光園、米村拌飯等多家餐飲品牌打起了價格戰。

比如，南城香提供3元早餐自助，皮蛋瘦肉粥、南瓜粥、豆漿、豆腐腦、橙汁等不限量供應。顧客額外點一個包子或油條，6元左右就可以解決一頓早飯。

紫光園也打出了“5元吃飽8元吃好”的標語，6塊5就可以買一份早餐四件套，包括素煎包子、油餅、豆腐腦、茶葉蛋，另外提供免費的咸菜。

午餐和晚餐雖然不像早餐時段那般低價，但也不遑多讓。

比如，紅功夫提供“兩素+主食”的9元套餐，以及“一葷一素一主食”的14元套餐。南城香在晚餐時段推出了19.9元和39.9元的自助火鍋。

南城香、紅功夫等品牌用超級性價比吸引顧客，達到拉高流水的目的。

面對同行對手的低價競爭策略，2024年以來老鄉雞多次表達了“不打價格戰”或“抵御價格戰”的姿態。

然而，這種表達的背后，讓老鄉雞已經承受了一定的壓力。

根據招股書，2024年前9個月，無論是直營店還是加盟店，老鄉雞顧客的人均消費都為2022年以來最低。

2022年和2023年，直營店人均消費29.7元和27.7元，加盟店人均消費為31.5元和29.3元。2024年前9個月，直營店和加盟店人均消費分別為27.6元和29.2元，2023年同期數據為28.2元和30.0元。

另一組同店數據，可以直觀看出老鄉雞的增速顯著放緩。

2023年，老鄉雞同店銷售額45.7億元，較2022年增長16.1%。2024年前9個月，老鄉雞同店銷售額為37.3億元，同比增長3.0%。

餐飲品牌固然可以靠門店擴張來維持增長，但想具有較長的生命周期，老店或許更加重要。顯然，老鄉雞同店收入增速僅有3.0%的增長并不是一個好信號。

總收入方面，2023年，老鄉雞收入56.5億元，同比增長24.7%。2024年前9個月，老鄉雞收入46.8億元，同比增長11.9%，增速也有一定程度的放緩。

凈利潤方面，2023年，老鄉雞凈利潤為3.8億元，同比增長48.2%。2024年前9個月，老鄉雞凈利潤3.7億元，同比增長3.3%，凈利潤率由8.5%降至7.9%。

與收入增速相比，凈利潤增速的下滑幅度更大，這個信號比較危險。

3、綜合毛利率低于同行，終端門店或給上游讓利

面對其他快餐品牌的競爭，老鄉雞究竟貴不貴，有沒有降價？

長期以來，老鄉雞一直被部分消費者吐槽太貴，甚至在老鄉雞的老家安徽，也有消費者感覺太貴。

結合A股和港股招股書，2019年至2021年，老鄉雞綜合毛利率分別為19.02%、17.28%和16.56%。2022年至2024年前三季度，老鄉雞綜合毛利率分別為20.3%、23.3%、23.5%。

與之相比，2019年至2021年前三季度，鄉村基毛利率分別為57.0%、56.7%、57.6%，顯著高于老鄉雞。

消費者覺得貴的老鄉雞，其毛利率在餐飲行業內卻相對偏低，問題出在哪了？

餐飲的成本結構主要由三部分構成：原材料、人工和租金。在老鄉雞的成本構成中，三者占比分別約為40%、30%和30%。

根據德邦證券研報，2019年至2021年，老鄉雞僅扣除原材料采購成本的毛利率分別為65.82%、64.90%、63.59%，比鄉村基、海底撈還要高出10個百分點左右。

德邦證券認為，一方面是老鄉雞終端售價合理偏高，另一方面是老鄉雞自建核心食材繁育加工，有一定成本控制能力。

2022年至2024年前三季度，老鄉雞僅扣除原材料采購成本的毛利率分別為63.0%、62.3%、60.2%。

整體來看，老鄉雞扣除原材料采購成本的毛利率逐年下滑，采購成本占比逐年提升，且2024年前三季度下滑幅度相對較大。

根據德邦證券研報，2021年老鄉雞諸多子公司中，盈利的只有上游和中游提供養殖、食品加工的兩家公司，區域餐飲公司全部虧損。

老鄉雞綜合毛利率相比同行明顯偏低，一個合理的解釋或是：公司把一部分終端門店的利潤轉讓給了位于上游和中游的子公司。

2024年老鄉雞扣除原材料的毛利率下滑幅度較往年偏大，或許是在價格戰下，老鄉雞也通過抖音、美團等平臺對消費者進行了一定的讓利。

比如，在抖音上，老鄉雞的套餐相比在門店正常點單，可以便宜10%左右，最低15.9元就可以買到一份西紅柿炒雞蛋、鹵雞蛋和主食的套餐。

中式快餐一直是紅海競爭模式，即便市占率第一的老鄉雞也僅有0.8%的份額。

目前，老鄉雞、鄉村基、南城香、老娘舅等品牌，都未能像麥當勞、肯德基等西式快餐那樣開遍全國。

如今的餐飲品牌，連鎖化、數智化、預制化已有了很大的進步，國內各地區的飲食差異或許才是限制中式快餐全國化的關鍵。