本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。

出品｜公司研究室IPO組

文｜曲奇

浙江國祥IPO被緊急叫停后，證監(jiān)會(huì)和投資者對A股IPO的種種“亂象”更加關(guān)注。

此前，四川福華化學(xué)因財(cái)務(wù)資料更新暫時(shí)中止了IPO，但公司兩年分紅33億，上市融資60億卻有27.5億用于還債的操作，引起了投資者的警覺。

10月19日，深交所新聞發(fā)言人表示，深交所已就大額分紅的合理性、控股股東將分紅所得用于歸還所欠公司款項(xiàng)、擬將相當(dāng)比例募集資金用于補(bǔ)充流動(dòng)資金及償還銀行貸款等事項(xiàng)，進(jìn)行了重點(diǎn)審核問詢。

除了舉債分紅的問題之外，福華化學(xué)2023年的業(yè)績恐怕也要大幅下滑。

公司主要產(chǎn)品草甘膦價(jià)格2022年最高曾超過7萬元/噸，2023年6月一度跌至2.4萬元/噸。作為周期性行業(yè)公司，福華化學(xué)在招股書中稱公司經(jīng)營利潤恐下滑50%。

01、3年利潤增長52倍，2023年恐下滑50%

福華化學(xué)成立于2007年，是一家位于四川省樂山市的化學(xué)品生產(chǎn)公司。公司最主要的產(chǎn)品是草甘膦及其制劑，屬于農(nóng)藥生產(chǎn)重要物資。

根據(jù)大宗商品市場信息供應(yīng)商“百川盈孚”統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2022年，拜耳、興發(fā)集團(tuán)、福華化學(xué)草甘膦產(chǎn)能合計(jì)占全球的64.5%。

此外，根據(jù)觀知海內(nèi)咨詢整理，2022年福華化學(xué)草甘膦產(chǎn)能占比為12.7%，拜耳為31.4%、興發(fā)為19.5%，三家合計(jì)產(chǎn)能占比與百川盈孚數(shù)據(jù)差距不大。

根據(jù)招股書，2022年按草甘膦產(chǎn)能計(jì)算，福華化學(xué)位居全球第三、國內(nèi)第二。可見，福華化學(xué)是全球三大草甘膦生產(chǎn)廠商之一。

報(bào)告期內(nèi)，由于全球極端天氣的持續(xù)和地緣沖突等因素影響，全球各國對于糧食的需求增長。同時(shí)，草甘膦又處于低庫存階段，導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格出現(xiàn)了非理性上漲。

2020年至2022年，福華化學(xué)的草甘膦原粉平均銷售價(jià)格從2.17萬元/噸上漲到6.49萬元/噸，草甘膦制劑平均銷售價(jià)格從1.33萬元/噸漲到3.51萬元/噸。

草甘膦價(jià)格的暴漲給福華化學(xué)帶來了顯著的業(yè)績效益。

2020年至2022年，福華化學(xué)收入分別為42.98億、87.12億和95.29億，年復(fù)合增長率48.89%；歸母凈利潤分別為0.52億、15.85億和27.66億，年復(fù)合增長率為572.35%。

然而，2022年下半年以來，隨著草甘膦主要廠商產(chǎn)量的逐步恢復(fù)，海外終端市場消化前期庫存導(dǎo)致采購需求減少，草甘膦價(jià)格開始步入下行周期。2023年6月，草甘膦價(jià)格一度跌至2.4萬元/噸。

福華化學(xué)在招股書中表示，以2022年業(yè)績?yōu)榛A(chǔ)，倘若草甘膦價(jià)格下跌10%，公司利潤總額將下滑23%，倘若草甘膦價(jià)格下跌30%，利潤總額將減少69%。

雪球大V“初善投資”表示，“福華化學(xué)是一家典型的周期行業(yè)，在業(yè)績最高點(diǎn)上市，上市后肯定業(yè)績下滑，可以肯定其2023年業(yè)績就大幅下滑了。”

此外，福華化學(xué)在招股書中也提到，“若公司無法采取有效措施應(yīng)對草甘膦價(jià)格與成本變化對公司經(jīng)營業(yè)績的不利影響，則可能導(dǎo)致公司上市當(dāng)年及未來會(huì)計(jì)年度營業(yè)利潤下滑50%以上甚至虧損的風(fēng)險(xiǎn)。”

與2022年相比，2023年草甘膦價(jià)格整體低迷。作為周期性行業(yè)，福華化學(xué)2023年的業(yè)績恐怕要出現(xiàn)大幅下滑。

02、先舉債后分紅，上市融資再還債？

福華化學(xué)業(yè)績大幅增長的同時(shí)，也沒有忘記回饋股東。

2021年和2022年，福華化學(xué)歸母凈利潤分別為15.85億和27.66億。這兩年，福華化學(xué)分別進(jìn)行了7億和26億的現(xiàn)金分紅。也就是說福華化學(xué)將2021年和2022年累計(jì)凈利潤的76%用于分紅。

作為一家沒有公開上市的公司，且是一家家族企業(yè)，福華化學(xué)的分紅主要流向了創(chuàng)始人張華家族。

IPO前，張華合計(jì)持股福華化學(xué)62.59%股份，其妻王蕾間接持有24.31%股份，兩個(gè)女兒張潯縈、張金竹分別持有1.11%股份。張華一家合計(jì)持有福華化學(xué)89.12%股份。

這也意味著，33億分紅大約有29.4億流向了張華一家。

福華化學(xué)選擇將凈利潤用于分紅而不是擴(kuò)建產(chǎn)能或償還銀行等機(jī)構(gòu)的債務(wù)。

這并非福華化學(xué)沒有負(fù)債，相反，福華化學(xué)的負(fù)債率還頗高。2020年末至2022年末，福華化學(xué)資產(chǎn)負(fù)債率分別為85.92%、79.89%、73.13%。

盡管負(fù)債率整體下滑，但公司有息負(fù)債卻大幅增長。2022年末，福華化學(xué)短期借款44.12億，較2021年末增加11.9億；長期借款11.94億，較2021年末增加7.64億。

2022年，福華化學(xué)短期借款及長期借款凈增加19.58億。當(dāng)年，福華化學(xué)一邊向銀行等金融機(jī)構(gòu)舉債，一邊向股東分紅26億，分紅的錢本可以用于償還外債。

福華化學(xué)把利潤分給了現(xiàn)有股東，把債務(wù)留給了公司，公司擴(kuò)建產(chǎn)能、償還債務(wù)所需要的資金便要靠上市募集了。

根據(jù)《招股書》，本次IPO福華化學(xué)擬募資60億，其中27.5億用于補(bǔ)充流動(dòng)資金及償還銀行貸款，占募資總額的45.8%。

倘若福華化學(xué)將2022年分紅的26億用于公司生產(chǎn)經(jīng)營或償還借款，便可以不向二級市場進(jìn)行60億元的大額融資。

那么，福華化學(xué)選擇分紅主要是為了什么？

《招股書》中解釋稱，這是為了解決與控股股東福華集團(tuán)等關(guān)聯(lián)方之間的非經(jīng)營性資金往來問題。

2020年末和2021年末，福華化學(xué)與福華集團(tuán)間的非經(jīng)營性資金往來余額分別為4.09億、4.74億。2020年至2022年，兩者非經(jīng)營性資金往來額合計(jì)為59.59億，其中，2022年往來額超過30億元。

為了準(zhǔn)備上市，福華化學(xué)在正式提交IPO前，采用對控股股東分紅的方式，解決了母公司占用子公司資金的問題，從而讓公司經(jīng)營合規(guī)化。

對于福華化學(xué)的一系列操作，有股民表示，“有錢分紅，還要募資還債，妥妥詐騙市場。”

也有股民也對A股市場環(huán)境發(fā)表了看法，“像福華化學(xué)這樣欠債不還，搶先分紅，然后上市圈錢，中國股市還能好了嗎？”

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，上市公司借力資本市場融資發(fā)展無可厚非，但也應(yīng)該讓投資者享受到公司發(fā)展紅利。而不應(yīng)該像福華化學(xué)這樣，把利潤留給大股東，把債務(wù)推給市場，讓二級市場投資者為公司債務(wù)“買單”。