曾幾何時(shí)，街頭隨處可見的果汁、冰沙等飲品給人們留下的第一印象除了美味，還有各種各樣的濃縮漿，就連人們心目當(dāng)中需要茶葉沖泡的各種茶飲也不例外，因?yàn)樽鳛椴栾嫽椎牟铚灿蓄A(yù)制版本，可以即開即用。當(dāng)然，用濃縮漿調(diào)制飲料難免給人留下部分負(fù)面印象，但這并不是濃縮漿的錯(cuò)，因?yàn)樗鼈兒芏嗍怯商烊辉霞庸こ鰜淼模@些產(chǎn)品合理使用的話，并不會(huì)對(duì)消費(fèi)者的健康產(chǎn)生明顯影響。不僅如此，各類新式飲品店鋪使用濃縮漿，從加工便捷性方面也是可以解釋的——畢竟新鮮原材料需要加工才能變?yōu)槌善罚珴饪s漿則可以現(xiàn)買現(xiàn)用，用時(shí)只需開封調(diào)配，而且口味上與新鮮原料制品的近似度極高。

當(dāng)然了，作為新式飲品行業(yè)的“賣鏟人”，生產(chǎn)濃縮漿的企業(yè)能夠發(fā)展壯大，產(chǎn)品本身的優(yōu)勢(shì)只是其中之一，擁有大客戶的支持同樣重要，有意沖擊深交所主板的德馨食品就是如此。

大客戶撐起“半邊天”

德馨食品有多依賴大客戶？根據(jù)公司的招股書申報(bào)稿，自從2019年以來，德馨食品對(duì)前五大客戶的銷售金額占當(dāng)期銷售收入的比例就一直維持在50%上下，2022上半年雖然略有回落，但也超過47%。不過細(xì)化之后可以發(fā)現(xiàn)，這幾年公司的前五大客戶幾乎都是知名新式飲品連鎖，它們的穩(wěn)定性相對(duì)中小飲品店來說會(huì)更高，意味著公司從這些大客戶手中獲得的收入有一定的持續(xù)性。

(圖源：德馨食品申報(bào)稿，2023年2月)

德馨食品的情況并不是個(gè)例，因?yàn)榕c公司產(chǎn)品范圍相似的北交所上市公司田野股份也是類似情況。根據(jù)公開信息，雖然田野股份前五大客戶在2021年剛剛變成新式茶飲品牌，但2021和2022年，該公司前五大客戶的銷售占比合計(jì)接近70%，比德馨食品還高了大約20個(gè)百分點(diǎn)，并且這前五大客戶也都是知名品牌。

如此擁抱大客戶，田野股份可以說是“有過之而無不及”了。

(根據(jù)公開信息整理)

誠然，很多公司是愿意集中向少數(shù)大客戶銷售的，因?yàn)檫@能讓公司擁有豐厚的收益，如果簽訂了長期供貨合同的情況下，連收益的穩(wěn)定性都能得到保證。但在德馨食品的案例當(dāng)中，公司在申報(bào)稿中并未明確是否與大客戶簽訂了上述合同，這意味著相關(guān)收入的持續(xù)性仍有待證實(shí)。

作為參考，界面新聞在2022年7月報(bào)道新式茶飲供應(yīng)商集中上市的消息時(shí)曾經(jīng)援引外部數(shù)據(jù)指出，雖然新式茶飲品牌的行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模在近5年翻了近10倍，但增速可能放緩，未來五年的增速均值或僅為6%，這比以前動(dòng)輒50%甚至100%的年增速要低很多。上述判斷如被最終證實(shí)，意味著支撐德馨食品的高增長環(huán)境未來難以持續(xù)。

(圖源：界面新聞)

產(chǎn)品單價(jià)一降再降

需要注意的是，影響德馨食品未來發(fā)展的因素不只“依賴大客戶”這么簡(jiǎn)單。

根據(jù)申報(bào)稿的數(shù)據(jù)，自從2020年以來，作為德馨食品三大業(yè)務(wù)板塊的飲品濃漿、風(fēng)味糖漿、飲品小料，其銷售單價(jià)一直處于下降當(dāng)中，其中飲品小料在2022上半年的銷售單價(jià)還不到2019年的三成。

(圖源：德馨食品申報(bào)稿，2023年2月)

當(dāng)然，德馨食品下降的并不只產(chǎn)品單價(jià)這一項(xiàng)，因?yàn)橥瑯邮歉鶕?jù)申報(bào)稿，公司的銷售毛利率和凈利率同期也出現(xiàn)了下降。雖然公司在申報(bào)稿當(dāng)中并未對(duì)此進(jìn)行分析，但是合理推測(cè)，以上數(shù)據(jù)的下降，部分原因可能與前文當(dāng)中提到的依賴大客戶有關(guān)。

(根據(jù)申報(bào)稿數(shù)據(jù)整理)

不止如此，時(shí)代周報(bào)2022年7月曾經(jīng)援引19號(hào)商研社的觀點(diǎn)稱，為新式飲品供應(yīng)原料的技術(shù)壁壘不高，有關(guān)供應(yīng)商企業(yè)仍有被替代的風(fēng)險(xiǎn)，包括喜茶、奈雪的茶、蜜雪冰城以及茶顏悅色等品牌已經(jīng)開始自建供應(yīng)鏈，加大投資上下游產(chǎn)業(yè)鏈，意圖降低成本。

這意味著，如果仍按照眼前的經(jīng)營模式發(fā)展，包括德馨食品在內(nèi)的新式飲品原料供應(yīng)商“以價(jià)格換空間”將在所難免，但考慮到茶飲品牌之后未必需要太多外部供應(yīng)商，這些公司為求自保，不排除會(huì)主動(dòng)壓低毛利率，反過來又會(huì)影響到產(chǎn)品的銷售價(jià)格。

“表面光鮮”的資產(chǎn)負(fù)債表

在行業(yè)發(fā)展受阻，利潤率處于下降通道的情況下，公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)自然會(huì)受到影響，資產(chǎn)負(fù)債表尤其如此。

在對(duì)申報(bào)稿的資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)進(jìn)行整理之后可以發(fā)現(xiàn)，2019和2020年公司的貨幣資金在扣除流動(dòng)負(fù)債之后連續(xù)兩年存在虧空，但2021年和2022年卻幾乎打平。不過根據(jù)現(xiàn)金流量表的數(shù)據(jù)，公司2021年的經(jīng)營性現(xiàn)金流凈值連9000萬都不到，2022上半年錄得負(fù)1277萬，投資性現(xiàn)金流凈值更是一直為負(fù)，意味著這些貨幣資金和經(jīng)營的關(guān)系并不大。

(根據(jù)申報(bào)稿數(shù)據(jù)整理)

有的投資者可能會(huì)疑問，既然不是經(jīng)營，那德馨食品的錢是從哪兒來的？同樣是根據(jù)現(xiàn)金流量表的數(shù)據(jù)，這可能與2021年吸收到的2.96億元投資有關(guān)。根據(jù)申報(bào)稿的說法，這2.96億元來自四家機(jī)構(gòu)，包括金侖投資、昇遠(yuǎn)合伙、瞪羚三號(hào)及上海歲越。而根據(jù)投中網(wǎng)此前報(bào)道時(shí)的說法，上述投資穿透之后，實(shí)質(zhì)就是中信資本和昇遠(yuǎn)合伙的基石投資。

(根據(jù)申報(bào)稿數(shù)據(jù)整理)

單從數(shù)字上來說，2.96億元說少不少，說多也確實(shí)不多，但對(duì)于德馨食品而言，2.96億元可能足以救命。因?yàn)楦鶕?jù)申報(bào)稿中的資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)，如果將2021年和2022年的貨幣資金剔除上述基石投資，那么公司的貨幣資金將直接出現(xiàn)數(shù)千萬元的虧空——而這還沒扣除負(fù)債。

(根據(jù)申報(bào)稿數(shù)據(jù)整理，單位億人民幣)

總結(jié)起來，德馨食品選擇飲料濃漿這一賽道，確實(shí)踩中了新式茶飲大發(fā)展的風(fēng)口，但賽道上的這股“風(fēng)”還能吹多久是個(gè)問題，因?yàn)檫@一賽道的入場(chǎng)門檻并不高，各家公司的產(chǎn)品同質(zhì)化程度不低，毛利率自然高不起來，而且背后新式茶飲品牌也可能遇到發(fā)展瓶頸，能否支撐未來盈利存在相當(dāng)大的變數(shù)，這些都是影響上市審核通過與否的重要因素。

如果德馨食品能夠成功過會(huì)，投資者在參與可能的IPO之前，以上因素需要考慮在內(nèi)。

〖 證券之星資訊 〗

本文不構(gòu)成投資建議，股市有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。