在周期拐點下注，要用勇氣戰勝恐懼。

一個行業虧損最嚴重的時候，也是投資者對這個行業最悲觀的時候，呈現的股價往往也是最具有吸引力的時候。

當下的面板行業就是如此。從2022年10月開始，面板的價格開始呈現明顯反彈。周期向上的拐點正在呈現。

行情在猶豫中展開，在彷徨中延伸。盡管行業見底邏輯已充分演繹，但恐懼仍然在主導著市場。

在我們看來，關于行業拐點的諸多草蛇灰線，預示著面板產業的周期巨輪正在悄悄起航。

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短期看，面板新一輪周期向上的拐點

【1】周期規律——3年一輪，新周期起航

在強周期的面板行業，產品價格變動邏輯，是繞不開的指標。

如果我們把全球面板行業的建設周期、產能爬坡速度和庫存周期放在一起觀察，不難發現，面板行業的周期呈現清楚的3年一輪周期的特點。

面板的上一輪周期始于2016年，結束于2019年，并以中國面板產業大獲全勝而告終。

隨著日企退出，三星關閉一條7代線，2016年下半年開始，面板行業開啟了周期上行之路，但2017年隨著大陸京東方和華星的10.5/11代高世代線集中投產，價格進入長周期下行，至2019年12月見底。

這輪周期中，伴隨著價格的慘烈下跌，既加速了韓國企業的退出，也成就了中國面板廠商產業地位歷史性跨越：三星和LG陸續開始退產，三星蘇州廠賣給華星，中電賣給京東方，完成了一輪行業洗牌，實現了京東方和華星全球領先的地位。

在此之后，中國大陸顯示產業的產值已超過4000億元，市場份額也提升至全球第一位。

而最近這一輪，全球面板產業也走出了相似的36個月周期。

經過上一次洗牌，從2020年6月至2021年7月，面板漲價周期持續了13個月之久。與漲價周期同向的，是眾多面板廠的利潤紛紛創下新高。

以TCL 科技為例，2021 年半年度實現營業收入為 742.99 億元，同比增長 153.29%；歸母凈利潤 67.84 億元，同比增長 461.55%。

周期的力量也直接提振了所有面板廠商的市值：京東方，TCL科技和彩虹股份的股價在2021年的二季度不約而同的完成了周期登頂。

在14個月時間內，TCL科技股價最高站上了9.76元，市值沖至1369億。

不過，史上行業最長的漲價周期的派對很快就戛然而止。這一次的問題來自于需求端。

從2021年8月開始，由于新冠疫情反復、俄烏戰爭、海外通脹和歐洲能源危機交錯影響，面板終端需求開始共振下行。

不過，本輪一年半的需求下行周期，也預示著新的上行周期不會太遠：周期投資的時間節點的規律清楚可見。

圖：液晶電視面板價格走勢（美元/片），來源：WitsView

【2】新周期的黎明——供給出清引發需求拐點

對于所有周期行業而言，供給出清是大機會的必要前提。任何一個超級周期，無一例外都在兌現這一邏輯：

以2015年的煤炭為例，當時的產能供給嚴重過剩，煤價一路狂跌，超七成煤企陷入虧損。

從2016年開始，國家開始推動煤炭供給側改革，小型煤礦退出，行業集中度得到大幅提升。

隨著主動去產能的加速和行業集中度的顯著提升，煤炭行業的上行周期很快到來。

以龍頭陜西煤業為例，2021年的陜西煤業營業利潤達414億，2016年僅為51億。而市值更是連漲近10倍，從2016年的最低點272億，沖到2022年最高2458億。

面板行業同樣如此，我們不妨從供需兩個層面來看這個問題：

a.面板供給側：痛苦而快速的出清

從2021年Q3算起，已經衰退整整5個季度，從供給端看已經實現了率先出清。

從行業玩家的近況，周期見底的信號已經非常明顯：

首先是，面板行業2022年三季報都陷入巨額虧損。

財報顯示，受消費市場低迷影響，各家業績一片慘淡，虧損公司之間差距正在拉大，其中，友達、群創、LGD虧損較大。

昔日面板巨頭LG顯示第三季度銷售額6.77萬億韓元，第三季度經營虧損7593.1億韓元（近40億人民幣）。

而中國臺灣“面板雙虎”——友達和群創的2022年三季度財報則更為糟糕。

數據顯示，友達第三季度單季虧損 104.26 億新臺幣（約 23.46 億元人民幣）。群創光電10月27日公布2022年第三季營運成果，營業凈損154億元新臺幣（約人民幣34.7億元），稅后凈損127億元新臺幣（約人民幣28.6億元）。

大陸廠商方面，京東方更是交出了6年來最差的三季報：總營收411.3億元，同比下降24.7%；歸母凈利潤虧損13億元，同比下降118%。

彩虹股份的三季報營業總收入20.18億元，同比下降39.94%，三季度歸母凈利潤-9.74億元，同比下降257.34%，自2021年四季度開始已連續虧損4個季度。

TCL科技三季度營業總收入420.15億元，同比下降9.98%，三季度歸母凈利潤-3.83億元，同比下降116.59%。

不難理解，當一個行業每一個玩家都在虧損的時候，面板生產已逼近材料成本線，部分尺寸的面板甚至跌破現金成本，實際向我們證明了

一件事：跌入谷底的面板價格已經沒有進一步下探空間。

從11月上旬電視面板價格全線上漲，我們已經可以看到這個不可逆趨勢。實際上，從10月份看，部分規格液晶面板已經開始進行試探性漲價。

數據來源：Witsview

不難看出，韓國廠商已經失去了競爭力，在經營壓力之下，韓國廠商選擇加速產能退出，優勝劣汰得以強化。

2022年6月，三星關閉了在韓國的最后一條LCD面板生產線，結束了運營30年的液晶面板業務。而LG Display決定在2023年前停止為韓國電視市場生產LCD面板，而其中國LCD工廠也決定將部分電視面板生產線轉換為IT面板生產線。

當年風光無限的韓系面板雙雄將全線退出LCD行業，全球產能供給將得到進一步優化。

隨著韓廠逐漸退出產能，中國臺灣廠商也因為世代線低舊失去競爭力而逐步退出TV面板主流市場，轉去工控、商顯等細分領域。根據Business Korea數據，在2021年，中國大陸面板廠商銷售收入份額為41.5%，超過韓國廠商33.2%，終結了韓國在全球新型顯示領域長達17年的霸主地位。

中國廠商在電視面板領域市占率更是一騎絕塵，2022年上半年出貨量也達到8400萬片，全球市占率達到67%，較去年同期上漲了6.2個百分點；韓國廠商上半年電視液晶面板市占率僅剩15%。

市占率過半之后，中國大陸面板廠商就掌握了產能控制的主動權，在本次需求下行周期中，中國廠商開始主動降低稼動率，穩定面板產品價格，提升中國大陸企業的定價權。

根據Forecast數據，2022年4月開始，各大面板廠紛紛加大減產力度，在三季度末稼動率已降低至7成以下。在價格恢復到合理水平前，預計行業稼動率將維持低位運行。

圖：面板廠加大減產力度，預計稼動率降至7成以下，來源：Forecast

綜合以上幾點，我們不難看出，面板在低價位徘徊已經很難持續，價格回歸理性的黎明正在到來。

b.面板需求側：拐點正在到來

從需求端分析，雖然經濟復蘇疲弱、高通脹導致的購買力下降對面板造成了短期很大程度影響，但沒有真正削弱人們對面板的長期穩定需求。

從電視角度看，2022年作為電視消費低基數的一年，2023年顯示行業比較確定會回到正增長，無論是北美還是中國，隨著面板價格下跌，終端市場受低價狀態刺激，聰明的消費者開始了一波換機潮的啟動。

不難判斷，2017-2019年的50-55吋主流尺寸將被新的65-75吋替換。中國市場雙十一的銷售數據已經在體現這一趨勢，據GFK統計，2022年雙十一期間，中國市場75吋電視面板銷售份額超過30%，提升至第一位，甚至有很多消費者開始選擇85吋電視，帶動85吋和86吋電視銷售額份額也達到了10%，超大屏時代加速來臨。

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長期看，不出意外的話，TV作為面板消費主力會保持在一個長期穩定的銷量，過去10年全球TV銷量一直穩定在2-2.2億臺的區間。

短期來看，隨著Q4進入銷售旺季，各大TV終端品牌的采購逐季改善，開啟回補庫存動作，為傳統銷售旺季和2023年終端需求回歸做戰略庫存準備。

根據The Elec，全球電視機龍頭三星Q4季度的液晶電視面板的采購量已上調兩成，從原計劃的850萬增加至950萬-1000萬。三星定下2023年電視出貨量超過4000萬臺的目標，明顯高于2022年出貨量。

巨頭的準備自有其邏輯，需求拐點已經清晰可見：

其中，北美已經擺脫了上半年負增長趨勢，自2022年7月開始，已連續4個月銷量同比實現正增長。而新興市場更是一改之前的頹勢，在低價促銷的刺激下，全球增量需求開始爆發。

圖：北美銷售數據；來源：NPD

TrendForce集邦咨詢報告顯示，2022年第三季度，全球電視出貨量達5139萬臺，環比增長12.4%，考慮到為沖刺今年的出貨量，各大品牌進行了大促銷，預計將推動四度電視出貨量環比增長10.8%，達到5696萬臺。

從前文我們可以得出結論，供給側的迅速出清，和需求側清晰可見的翻轉，都預示著接下來，面板行業會迎來一輪新的上行周期。

在這輪面板價格的上行周期，不難看出，TV收入占比超過50%的TCL科技將最為受益：TCL早已占據全球電視面板龍頭的位置。

關于TCL科技在電視面板行業的競爭力，一組中報文字足以說明問題：

TCL華星TV面板市場份額位居全球第二，55吋和75吋產品份額全球第一，65吋產品份額全球第二，8K和 120HZ高端電視面板市場份額穩居全球第一。而在交互白板、數字標牌、拼接屏等商用市場，TCL華星也已經成為頭部客戶的核心供應商，其中交互白板市場份額全球第一。

02

長期看，新格局的開啟

【1】經過一輪周期洗禮，大陸面板廠實現寡頭壟斷，盈利穩定性大幅提升

如果我們回看比賽錄像，不難發現，從日本到韓國，到中國臺灣，全球面板主陣地經歷了數次轉移，最終來到中國大陸。

經過逆周期投資，大陸面板廠獲得了絕對的份額優勢——擁有全球占比最高的LCD高世代線條數以及面板產能。

展望未來，新的產業轉移地或不復存在，而新進者又很難在成熟階段進入分到一杯羹。

以京東方和TCL為首的大陸面板廠領先的地位將更加難以撼動，他們將成為參與終局盛宴的超級玩家。

圖：2016-2025年全球面板產能區域占比趨勢預測，來源：CINNO Research

全球面板行業，份額進一步向中國大陸集中后，產業供給側將更加有序，供給波動也將隨之降低。

同時，隨著大陸廠逐漸掌握產業鏈話語權，帶來的規模效應和技術優勢也將逐步體現，最終都會體現在公司利潤表上。

回看面板產業發展的歷史，就是一部價格戰的歷史。不過，這一次很可能有所不同。隨著，競爭格局穩定之后，龍頭廠商已經由擴充產能獲得比較優勢轉向追求長期收益。

投資龍頭，將成為開啟這次周期的關鍵密匙。

實際上，面板格局的這場龍頭游戲，在存儲芯片市場早已上演，結局并不難測。

就在2021年，三星、海力士、美光占有率依次為43%、28%、23%，合計達94%，從2013年至今，三大原廠合計市占率持續超過90%，在2019年達到頂峰99%。

但完成這一切，三星用了整整20年：2000年互聯網泡沫，導致內存行業大洗牌。2001年現代LG合并，之后，韓國的三星、海力士，美國的鎂光、德國的英飛凌和日本的爾必達成為主要玩家。

2008年金融危機，DRAM跌破成本價，三星利用存儲器行業強周期性的特點，在產能過剩，價格下跌，其他企業減產時，靠韓國政府輸血，逆勢擴產，進一步殺價，逼迫對手退出競爭。

2009年，由英飛凌內存部門拆分出去的奇夢達宣布破產。

2012年，DRAM價格又一次下跌，三星再次瘋狂擴產打壓低價格，這次日本的爾必達沒有堅持住，隨后被鎂光收購。

最終，三星、海力士、鎂光成為DRAM最大贏家，吃下整個市場。隨后就是今天海力士工廠火災，明天三星工廠斷電，存儲芯片從供大于求變成經常供不應求。

回看歷史，三星的 “反周期套路”確實很高明，不過，這次的戲碼中，中國大陸面板廠商變成了主角。

【2】從吞金獸變成現金奶牛

眾所周知，面板行業的資金壁壘極高，以TCL/華星光電開建11代面板生產線為例，單條線投資規模427億元，新企業的進入門檻高的驚人。

在新世代線投產潮——產能過剩——面板降價——利潤下滑——面板廠主動降低產能利用率，落后企業面臨淘汰——需求回升，產能不足——面板漲價——新一輪的產線投入的殘酷淘汰賽循環下，最終只會呈現剩者為王的局面。

我們此時的預測不妨大膽一點：歷經多輪周期洗禮，面板產能快速擴張期已經落下帷幕。

2021年之后，整個面板產業已經很少有新增產能，一般產線建設和量產爬坡的周期需要2-3年，目前清晰可預見的未來2-3年已經開建但尚未量產的只有廣州華星T9這一條產線。不難理解，2020年大陸面板廠份額占據第一之后，新建產能動力開始明顯放緩，更多是在周期低谷行業整合，比如之前華星收購三星蘇州廠，京東方收購中電2條線。

除了行業低谷的并購，大家看到的產能擴張，更多是查漏補缺的選擇：TCL華星要補足中尺寸IT產能，所以投建了廣州t9，通過8.6代高規格IT產線降維打擊臺灣現有的低世代IT產線，復制其在TV面板的領先之路，實現全尺寸龍頭地位。

對于TCL這樣的一個年經營性現金凈流入200-300億的公司來說，當產能擴張接近尾聲，資本開支迅速下降，且產線折舊陸續到期帶來固定資產折舊攤銷壓力驟減后，TCL將成為一家成色十足的現金奶牛，一場周期的戴維斯雙擊正在上演。

圖：TCL經營活動現金流入，來源：Wind

03

結語：長短周期疊加的超級機會

股價的底部從來不是預測出來的，真正的底部是市場交易出來的。

恐懼和貪婪在市場中的直觀體現就是估值。

以TCL的估值為例，我們可以清楚看出當前正處在周期哪一個階段。

回溯歷史，上一輪周期在2019年12月見底，當時的TCL科技PB估值約1.8倍，目前TCL科技PB估值已低至1.6倍， 而2021年TCL科技股價最高點PB估值超過4倍，這里的估值彈性空間可見一斑。

一旦估值低到隱含了所有悲觀預期，隨著利空出盡，“怎么走都是向上。”

全球面板周期之船，正在悄悄起航，對投資者來說，是時候用理性戰勝恐懼了。

有時候，越是簡單的投資，越需要擁有在谷底仰望星空的勇氣。