出品｜公司研究室

文｜曲奇

繼商湯科技之后，云從科技成為“AI四小龍”第二家上市的公司。

和商湯科技類(lèi)似，成立多年的云從科技也沒(méi)有找到合適的商業(yè)化模式。有人稱(chēng)，國(guó)內(nèi)AI創(chuàng)業(yè)公司屬于“拿著錘子找釘子”，定制化的產(chǎn)品難以進(jìn)行簡(jiǎn)單的復(fù)制給下一個(gè)客戶使用，每年投入的高額研發(fā)費(fèi)用還可能打了水漂。

成立7年至今仍虧損的云從科技，真能如招股書(shū)中所說(shuō)，在2025年實(shí)現(xiàn)盈利？

01、IPO募資額縮水20億“AI四小龍”第二家上市的公司終于敲定了。

5月18日，云從科技正式在科創(chuàng)板啟動(dòng)申購(gòu)。據(jù)新浪科技報(bào)道，云從科技擬定于5月底登陸科創(chuàng)板上市，時(shí)間或定于5月25日至5月30日之間。

云從科技首次公開(kāi)發(fā)行股票價(jià)格為15.37元/股，股票發(fā)行總數(shù)約為1.12億股，占發(fā)行后公司總股本的比例為15.18%。

按照發(fā)行價(jià)估算，云從科技的募資額僅為17.28億，與招股書(shū)中披露的37.5億相比，整體募資額少了20億。此外，云從科技的整體市值也只有百億出頭。

無(wú)論是募資額還是市值，均無(wú)法與云從科技過(guò)往幾年在一級(jí)市場(chǎng)的融資表現(xiàn)相比。

云從科技從2015年成立之初，就是一家頭頂明星光環(huán)的公司。創(chuàng)始人周曦，因自小成績(jī)優(yōu)異被稱(chēng)為“神童”，從中科大本碩畢業(yè)后，周曦又在美國(guó)伊利諾伊大學(xué)攻讀計(jì)算機(jī)博士學(xué)位，師從“計(jì)算機(jī)視覺(jué)之父”黃煦濤教授。

讀博期間，周曦拿到六次世界智能識(shí)別大賽冠軍，并發(fā)表了數(shù)十篇論文，被引用上千次。學(xué)術(shù)做得好，博士畢業(yè)后，周曦又以中科院“百人計(jì)劃”人工智能領(lǐng)域研究專(zhuān)家的身份回國(guó)。

和商湯科技相似，云從科技也是一家學(xué)術(shù)光環(huán)很強(qiáng)的公司，這也是云從科技從千百家AI創(chuàng)業(yè)公司中脫穎而出吸引到投資人的優(yōu)勢(shì)。天眼查顯示，自2015年成立以來(lái)，云從科技總共進(jìn)行過(guò)11輪融資，融資總額超53億。

2020年5月，云從科技C輪融資拿到18億投資，據(jù)晚點(diǎn)Latepost報(bào)道，云從科技的投后估值或超250億。但需要注意的是，C輪之后，云從科技已經(jīng)兩年沒(méi)有在一級(jí)市場(chǎng)拿到融資了。

華創(chuàng)資本合伙人熊偉銘曾說(shuō)，資本可以接受公司虧損，但是無(wú)法接受公司不上市。云從科技一直在為上市努力，但上市路可謂一波三折。

C輪融資后，云從科技很快被納入了美國(guó)商務(wù)部“實(shí)體清單”。2020年8月，云從科技在廣東證監(jiān)局辦理輔導(dǎo)備案登記，同年12月遞交招股書(shū)，隨后又一次被美國(guó)列入制裁名單。更為戲劇的是，經(jīng)歷證監(jiān)會(huì)問(wèn)詢后，2021年3月底，云從科技因財(cái)務(wù)資料過(guò)期，上市申請(qǐng)被中止審核。

云從科技成立7年，上市之路幾經(jīng)周折，IPO募資額和市值均紛紛縮水，但也終于要看見(jiàn)曙光了。

02、AI盈利難3年虧損20億

作為“AI四小龍”中第二家上市的公司，云從科技對(duì)資本算是有了交代。只可惜，2022年以來(lái)，科創(chuàng)板大幅回調(diào)，新股破發(fā)已不稀奇?；蛟S是市場(chǎng)行情的不景氣，讓云從科技最終決定下調(diào)募資額及發(fā)行價(jià)，以保證一個(gè)體面的IPO。

這種舉措的背后，或許源于云從科技底氣不足。云從科技至今都未能實(shí)現(xiàn)盈利，這多少會(huì)影響二級(jí)市場(chǎng)投資者對(duì)公司價(jià)值的判斷。

AI公司盈利難是行業(yè)的痛點(diǎn)，“全球近90%的人工智能公司仍處于虧損狀態(tài)，中國(guó)AI產(chǎn)業(yè)鏈中90%以上的企業(yè)也處在虧損階段?！惫ば挪抠惖涎芯吭焊笨偣こ處煱矔?020年這樣說(shuō)道。

兩年過(guò)去，國(guó)內(nèi)AI公司整體的盈利水平并沒(méi)有提升，絕大多數(shù)公司仍舊陷于虧損的泥潭中。

有AI行業(yè)從業(yè)者分析，目前絕大多數(shù)的AI創(chuàng)業(yè)公司都屬于“拿著錘子找釘子”起家的。初創(chuàng)核心團(tuán)隊(duì)技術(shù)上過(guò)硬，但由于行業(yè)專(zhuān)家不足，缺少目標(biāo)行業(yè)或者對(duì)行業(yè)理解不深刻，導(dǎo)致產(chǎn)品難以落地。此外，技術(shù)大牛們雖然有用人工智能改變世界的夢(mèng)想，但缺少完備的商業(yè)化思維方式，無(wú)法找到好的商業(yè)模式創(chuàng)造利潤(rùn)。

有技術(shù)但并不太懂商業(yè)，云從科技也犯過(guò)類(lèi)似的錯(cuò)誤。

云從科技早年將業(yè)務(wù)對(duì)準(zhǔn)銀行面部識(shí)別系統(tǒng)，當(dāng)時(shí)為了拿下一個(gè)銀行項(xiàng)目，云從科技的團(tuán)隊(duì)曾憋了幾天寫(xiě)出一個(gè)完善詳細(xì)的PPT方案參與競(jìng)標(biāo)，結(jié)果銀行拿著PPT說(shuō)：從來(lái)沒(méi)有供應(yīng)商給他們寫(xiě)過(guò)十幾頁(yè)的方案，最少都是300頁(yè)起。

面對(duì)虧損的困境，至少?gòu)臄?shù)據(jù)上看，云從科技沒(méi)有太好的解決辦法。

2019年到2021年，云從科技收入分別為8.07億、7.55億、10.76億，歸母凈利潤(rùn)分別為-6.40億、-8.13億、-6.32億，3年虧損20.85億。

為了提高投資者信心，云從科技在招股書(shū)中預(yù)測(cè)，2022年到2025年，公司收入規(guī)模預(yù)計(jì)為16.82億、25.01億、32.27億和40.11億，年復(fù)合增長(zhǎng)率33.60%。云從科技還表示，隨著業(yè)務(wù)規(guī)模的不斷擴(kuò)大和毛利率的提升，預(yù)計(jì)公司可于2025年實(shí)現(xiàn)盈利。

云從科技用了7年時(shí)間，都沒(méi)找到公司盈利的模式，再給3年時(shí)間，云從科技就能實(shí)現(xiàn)盈利？

03、商業(yè)模式差產(chǎn)品難復(fù)制

云從科技變現(xiàn)難的一個(gè)原因是，公司的產(chǎn)品無(wú)法大規(guī)模復(fù)制。

云從科技的收入主要來(lái)自兩塊業(yè)務(wù)，分別是人機(jī)協(xié)同操作系統(tǒng)和人工智能解決方案。2021年，人工智能解決方案收入9.34億，占比87.28%。

人工智能解決方案與人機(jī)協(xié)同操作系統(tǒng)方案有很大區(qū)別，后者僅需授權(quán)和簡(jiǎn)單的框架修改，就可以成為一個(gè)新的產(chǎn)品；前者則需安裝調(diào)試或定制開(kāi)發(fā)。人工智能解決方案的產(chǎn)品不具有普適性，無(wú)法簡(jiǎn)單拷貝給下一個(gè)客戶使用。

哪怕一個(gè)產(chǎn)品非常好，如果不具備可復(fù)制性，也就無(wú)法產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)。人工智能解決方案由于需要投入高昂的服務(wù)成本和人工成本，導(dǎo)致這項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利率顯著偏低。2021年，人工智能解決方案毛利率31.34%，明顯拉低了云從科技整體毛利率。

此外，AI又是一個(gè)需要投入高研發(fā)費(fèi)用的行業(yè)，2019年到2021年，云從科技研發(fā)費(fèi)用分別為 4.54億、5.78億、5.34億，收入占比分別為56%、77%、50%。

但投入的研發(fā)費(fèi)用并不是都會(huì)轉(zhuǎn)化為成果。云從科技在招股書(shū)中提到，2020 年，由于芯片設(shè)計(jì)成果未達(dá)預(yù)期，且EDA軟件和生產(chǎn)流片遭遇限制，公司終止了“人工智能SOC芯片研制及結(jié)合高準(zhǔn)確度人臉識(shí)別技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用”項(xiàng)目。 這就意味著，該項(xiàng)目的研發(fā)費(fèi)用白白打了水漂。

2019年到2021年，云從科技的毛利率根本就無(wú)法覆蓋研發(fā)費(fèi)用率，再加上銷(xiāo)售費(fèi)用和管理費(fèi)用等，年年虧損也就不足為奇了。

更為可怕的是，云從科技不僅沒(méi)有利潤(rùn)，更沒(méi)有現(xiàn)金流。

2019年到2021年，云從科技經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-5.06億、-4.62億、-5.47億。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~持續(xù)為負(fù)的主要原因是，公司處于快速擴(kuò)張階段，人員支出及采購(gòu)金額相對(duì)于銷(xiāo)售回款而言較大。

此外，由于云從科技的下游客戶主要以G端客戶為主，政府客戶的優(yōu)點(diǎn)在于訂單量大，但缺點(diǎn)則是交付時(shí)間長(zhǎng)、回款慢，這對(duì)于研發(fā)投入極高、日出斗金的AI公司來(lái)說(shuō)，并不是一件好事。

2019年末到2021年末，云從科技應(yīng)收賬款余額分別為3.08億、5.23億、4.20億，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為38%、69%和39%。2019年到2021年，云從科技應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為3.15次/年、1.95次/年和1.71次/年，回款周期逐年增長(zhǎng)。

近3年，云從科技的收入雖然在增長(zhǎng)，但虧損、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流以及應(yīng)收款周期都沒(méi)有得到改善。上市只能暫時(shí)緩解云從科技的現(xiàn)金流壓力，要想讓公司跑起來(lái)，云從科技還需要找到更好的商業(yè)模式。