11月底，本來(lái)都是各家中概股公司三季報(bào)集中發(fā)布的日子，但拼多多一個(gè)雙增長(zhǎng)的盈利財(cái)報(bào)發(fā)出，卻引發(fā)了美股市場(chǎng)山崩海嘯一樣的反應(yīng)，讓人始料不及。 

11月26日晚間美股開(kāi)盤前夕，拼多多披露了2021年第三季度財(cái)報(bào)。這個(gè)季度總營(yíng)收為人民幣215.058億元（約33.376億美元），同比增長(zhǎng)51%；歸母凈利潤(rùn)為人民幣16.4億元（約合2.545億美元），而上年同期凈虧損人民幣7.847億元。 

據(jù)財(cái)報(bào)顯示，截止今年三季度末，拼多多的年度買家數(shù)達(dá)到8.67億，凈增約1700萬(wàn)；第三季度平均月活躍用戶為7.415億人，較去年同期的6.434億人增長(zhǎng)15%。 

然而，這一數(shù)據(jù)表現(xiàn)良好的財(cái)報(bào)卻迅速引發(fā)市場(chǎng)悲觀情緒，11月26日美股開(kāi)盤后，拼多多股價(jià)閃崩，盤中最大跌幅一度接近20%。截止當(dāng)日收盤，全天跌幅高達(dá)15.86%，再度刷新2021年以來(lái)的最低點(diǎn)，單日市值蒸發(fā)超161.6億美元（約合人民幣1034億元） 

這幾乎讓拼多多的股票大傷元?dú)狻Ｈ緢?bào)出來(lái)之后，拼多多的股價(jià)一直在58-62美元之間徘徊。截止12月9日美股收盤，拼多多股價(jià)報(bào)收62.18美元，總市值比10月30號(hào)的時(shí)候已經(jīng)損失近30%。 

去年同期處于虧損狀態(tài)的拼多多卻反而到了大批投資人的追捧，如今已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利，向好的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)卻引發(fā)投資人拋售股票。 

這背后意味著什么？

#01

低氣壓的增長(zhǎng)潛力難撐市場(chǎng)信心

根據(jù)美國(guó)證監(jiān)會(huì)要求上市企業(yè)公布的機(jī)構(gòu)投資人的持股數(shù)據(jù)能看出，在去年四季度規(guī)模增持拼多多股票的機(jī)構(gòu)投資者，包括高瓴、景林、高毅、橋水、喜馬拉雅等等，此外，還有大量中國(guó)公募基金的海外資產(chǎn)配置中都包含了拼多多的倉(cāng)位。

數(shù)據(jù)顯示這些投資機(jī)構(gòu)都是在去年四季度進(jìn)行了規(guī)模巨大的加倉(cāng)動(dòng)作。

原因特別簡(jiǎn)單。

2020年拼多多用戶數(shù)量快速擴(kuò)展至7.884億人，市值迅猛上漲了370%，而且拼多多的拼團(tuán)購(gòu)模式和低價(jià)優(yōu)勢(shì)，天然能夠吸引海量用戶，尤其適應(yīng)下沉市場(chǎng)的電商生態(tài)，并已經(jīng)在下沉市場(chǎng)形成優(yōu)勢(shì)，這讓很多機(jī)構(gòu)投資人認(rèn)定拼多多有挑戰(zhàn)淘寶的底氣。

但實(shí)際上當(dāng)時(shí)這種超越一切的發(fā)展速度背后，已經(jīng)埋下了未來(lái)苦澀的地雷。

2020年年報(bào)顯示，全年拼多多的營(yíng)業(yè)成本增加了204.14%，換來(lái)了營(yíng)業(yè)收入97.37%的增長(zhǎng)。而第四季度拼多多成本投入同比增長(zhǎng)465.72%，僅換來(lái)收入145.98%的增長(zhǎng)。并且這種投入與回報(bào)2:1，甚至超出這個(gè)比例的情況在整個(gè)2021年都有持續(xù)。

此外，拼多多第一季度營(yíng)收221.67億元、第二季度230.46億元，同比增速分別為238.89%和89.01%。三季度，拼多多實(shí)現(xiàn)營(yíng)收215.06億元，同比增長(zhǎng)51.34%。此前雅虎分析師預(yù)期拼多多三季度營(yíng)收266億元，彭博也給出264.7億元的預(yù)期，拼多多的戰(zhàn)績(jī)與市場(chǎng)預(yù)期顯然差距巨大。

增速本身放緩，再加上營(yíng)收的總額與分析師預(yù)估的數(shù)據(jù)差距較大，這就讓所有機(jī)構(gòu)投資人感到有些不妙。

關(guān)鍵在新增用戶方面，2020年第四季度拼多多年度活躍用戶新增還有5710萬(wàn)，為拼多多上市以來(lái)最高，此后連續(xù)三個(gè)季度下降。2021年第一到第三季度，單季新增用戶分別為3580萬(wàn)、2160萬(wàn)和1740萬(wàn)。

尤其第三季度拼多多年度活躍用戶同比增長(zhǎng)僅為18.6%，增速創(chuàng)拼多多歷史新低。

所有投資人都清楚，用戶才是一個(gè)電商平臺(tái)的根本，而用戶增速逐漸見(jiàn)頂，增速緩慢，雖然實(shí)現(xiàn)了盈利，那也是壓縮控制成本和提升部分服務(wù)性欄目的收入帶來(lái)，這到底意味著什么，不言而喻。

當(dāng)一個(gè)企業(yè)失去增長(zhǎng)的生命力，那些注重控制風(fēng)險(xiǎn)的長(zhǎng)期投資人紛紛割肉退出，也是順理成章的事。

#02

重點(diǎn)轉(zhuǎn)移的可持續(xù)發(fā)展

值得一提的是，陳磊上臺(tái)之后，拼多多的經(jīng)營(yíng)策略和方向有了一定的轉(zhuǎn)變。而這期財(cái)報(bào)，在某種意義上恰恰是陳磊交出的一份答卷。 

一方面，陳磊非常注重成本控制，尤其是他把黃崢時(shí)代不惜一切代價(jià)拼發(fā)展，拼用戶和銷售額增速的企業(yè)目標(biāo)扭了過(guò)來(lái)。在陳磊看來(lái)，因?yàn)橹袊?guó)互聯(lián)網(wǎng)用戶增速逐漸放緩，電商平臺(tái)發(fā)展也遇到了瓶頸期，這時(shí)候恰恰是拼多多需要練內(nèi)功的時(shí)候，而不是去追求虛高的發(fā)展速度。

盡管營(yíng)收和活躍買家的增速都在大幅下滑，但拼多多三季報(bào)實(shí)現(xiàn)了16.4億元的歸母凈利潤(rùn)，這已經(jīng)是繼今年第二季度以來(lái)，連續(xù)兩個(gè)季度實(shí)現(xiàn)該指標(biāo)盈利。

陳磊在電話會(huì)議指出其中的原因，那就是“拼多多過(guò)去兩個(gè)季度獲利，主要在于銷售和營(yíng)銷支出帶來(lái)的杠桿作用。”

實(shí)際上，高增長(zhǎng)時(shí)代的拼多多非常舍得砸錢“收買”用戶，以至于營(yíng)銷費(fèi)用率居高不下。2020年第一季度，拼多多銷售費(fèi)用率高達(dá)111.56%，達(dá)到上市以來(lái)最高，此后至今逐漸呈下降趨勢(shì)。2021年第三季度，拼多多銷售費(fèi)用率降至46.74%，去年同期為70.88%。

這意味著黃錚時(shí)代的拼多多，更多關(guān)注營(yíng)銷費(fèi)用的支出能帶來(lái)多少用戶數(shù)量和營(yíng)收的增長(zhǎng)。而陳磊則關(guān)注這些營(yíng)銷費(fèi)用能帶來(lái)多少盈利。或者可以說(shuō)陳磊正在不斷擠出拼多多發(fā)展數(shù)據(jù)中的水分。

另一方面，CTO出生的陳磊極度關(guān)注技術(shù)研發(fā)，他已經(jīng)給拼多多找到了下一個(gè)重點(diǎn)發(fā)展區(qū)域，那就是農(nóng)業(yè)科技和供應(yīng)鏈產(chǎn)業(yè)化。

財(cái)報(bào)顯示，拼多多Q3總成本65.586億元，同比增長(zhǎng)了101%，主要來(lái)自于支付處理費(fèi)、云服務(wù)費(fèi)以及交付和存儲(chǔ)費(fèi)的成本增加。其中研發(fā)費(fèi)用為18.515億元，同比增長(zhǎng)了29.96%，主要原因是雇傭了更多的專業(yè)研發(fā)人才及經(jīng)驗(yàn)豐富的研發(fā)人員，以加強(qiáng)公司的技術(shù)優(yōu)勢(shì)。

實(shí)際上，陳磊上來(lái)之后，拼多多已經(jīng)成為中國(guó)最大的農(nóng)產(chǎn)品上行平臺(tái)，通過(guò)產(chǎn)地直發(fā)取代層層分銷的模式，重塑了農(nóng)產(chǎn)品的流通鏈條。

2021年8月，拼多多又設(shè)立了“百億農(nóng)研”專項(xiàng)，致力于推動(dòng)農(nóng)業(yè)科技的進(jìn)步。該專項(xiàng)由董事長(zhǎng)兼CEO陳磊擔(dān)任一號(hào)位。該專項(xiàng)不以商業(yè)價(jià)值和盈利為目的，致力于推動(dòng)農(nóng)業(yè)科技進(jìn)步，以農(nóng)業(yè)科技工作者和勞動(dòng)者進(jìn)一步有動(dòng)力和獲得感為目標(biāo)。

根據(jù)相關(guān)的報(bào)告顯示，百億農(nóng)研專項(xiàng)的投資重點(diǎn)領(lǐng)域主要有三個(gè)，糧食安全、食品安全以及農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的相關(guān)科技。

“拼多多從農(nóng)產(chǎn)品起家，滿足用戶日常性需求，我們希望為用戶提供柴米油鹽醬醋茶的服務(wù)，這與現(xiàn)有的、新興的電商企業(yè)存在差別。”陳磊在回答投資者提問(wèn)時(shí)表示，以消費(fèi)者為導(dǎo)向，贏得用戶信任并為社會(huì)創(chuàng)造價(jià)值是公司的核心策略。

這個(gè)戰(zhàn)略背后恰恰包含著拼多多轉(zhuǎn)型的野心。

#03

農(nóng)業(yè)投入的AB面

黃崢拍板決定拼多多進(jìn)入農(nóng)業(yè)領(lǐng)域，陳磊繼續(xù)加強(qiáng)了這個(gè)趨勢(shì)，實(shí)現(xiàn)自身社會(huì)價(jià)值之外，更多的是拼多多需要尋找支撐這個(gè)平臺(tái)發(fā)展的第二條曲線。

從拼多多的邏輯上來(lái)說(shuō)，本身他們是一家下沉到三四線乃至農(nóng)村的電商平臺(tái)，那么如何讓所有的農(nóng)民參與其中來(lái)做生意，不光可以為自己提供大量有貨源的賣家，同時(shí)還能培養(yǎng)有消費(fèi)能力的買家。

這是一石多鳥(niǎo)的好想法。陳磊干脆想把百億補(bǔ)貼全部扔到農(nóng)業(yè)上，期望通過(guò)技術(shù)和直接的資金帶動(dòng)農(nóng)產(chǎn)品的生產(chǎn)和在線銷售習(xí)慣的形成。

具體來(lái)看，他們?cè)谵r(nóng)業(yè)上投入一部分是冷鏈，一部分是標(biāo)準(zhǔn)，還有一部分是品種選育。

冷鏈運(yùn)輸是生鮮最核心的基礎(chǔ)，目前與極兔達(dá)成深度合作的拼多多，具有了跟京東一樣在運(yùn)輸領(lǐng)域投資并建立自己冷鏈體系的能力。而強(qiáng)大的冷鏈運(yùn)輸能力才是生鮮產(chǎn)品，通過(guò)拼多多迅速賣到全國(guó)各地，并能為農(nóng)民獲得一個(gè)好收入的前提。

另外，企業(yè)發(fā)展到一定階段，參與和推動(dòng)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的制定，把高品質(zhì)的產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)推廣開(kāi)，用良幣驅(qū)逐劣幣，從而帶動(dòng)行業(yè)共同發(fā)展，才是企業(yè)保持長(zhǎng)期健康發(fā)展的戰(zhàn)略核心。因?yàn)閮H僅靠被動(dòng)的管控，有時(shí)候并不能保證100%高質(zhì)量生鮮產(chǎn)品的輸送。如果上游的供給端不做改變，只是在收貨環(huán)節(jié)去做校驗(yàn)，其實(shí)生鮮行業(yè)也進(jìn)步不了。

所以最近半年多以來(lái)，拼多多不停的跟各方溝通，在幫助很多細(xì)分農(nóng)產(chǎn)品行業(yè)做自己的產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)。

第三就是品種選育，這也是陳磊最希望拼多多能下功夫做到的，也是未來(lái)拼多多區(qū)別其他生鮮電商平臺(tái)的殺手锏。

因?yàn)槠炊喽嗤顿Y農(nóng)業(yè)還有一個(gè)核心的想法，是通過(guò)大規(guī)模的投資與農(nóng)民建立深度的業(yè)務(wù)捆綁，利用這種方式保證未來(lái)拼多多農(nóng)產(chǎn)品供應(yīng)鏈的安全。而向農(nóng)民提供高品質(zhì)的種子，是這種供應(yīng)鏈最核心的一種保險(xiǎn)方式。

但是和硬幣具有兩面一樣，供應(yīng)鏈前景向好的背面，農(nóng)業(yè)領(lǐng)域總歸不夠“性感”，且需要長(zhǎng)期的投入，十分考驗(yàn)一家企業(yè)的耐性。農(nóng)業(yè)能否讓拼多多重回高增長(zhǎng)時(shí)代，以及為拼多多帶來(lái)更多的用戶，需要打一個(gè)大大的問(wèn)號(hào)。

況且當(dāng)下越來(lái)越多的電商平臺(tái)已經(jīng)意識(shí)到生鮮生產(chǎn)供應(yīng)鏈的重要性，都紛紛投入巨資來(lái)搭建自己的供應(yīng)鏈生產(chǎn)體系。一旦進(jìn)入這個(gè)行業(yè)的平臺(tái)多了，那么拼多多面對(duì)的競(jìng)爭(zhēng)也會(huì)越激烈，后期為了達(dá)到目標(biāo)他所付出的成本不可避免起高，未來(lái)對(duì)業(yè)績(jī)的拉動(dòng)就會(huì)越小。

誠(chéng)然，只有持續(xù)性的投入，才能在農(nóng)業(yè)這種基礎(chǔ)領(lǐng)域才能帶來(lái)顯性的效果。關(guān)鍵要看拼多多在農(nóng)業(yè)上投入的決心到底有多大，能不能在一年兩年都看不到效果的基礎(chǔ)上還能堅(jiān)持投入。正如黃崢?biāo)裕?strong>“如果要確保10年后的高速高質(zhì)量發(fā)展，那么有些探索現(xiàn)在已經(jīng)是正當(dāng)其時(shí)了。”

#04

看不懂商業(yè)模式卻抄底拼多多

也許正因?yàn)榭春闷炊喽嗤顿Y農(nóng)業(yè)的前景，此次拼多多股價(jià)崩盤時(shí)，被譽(yù)為拼多多教父的段永平再一次出手抄底。

12月6日段永平“官宣”，自己通過(guò)賣出7000份看跌期權(quán)的方式來(lái)看漲拼多多。效果立竿見(jiàn)影。第二天拼多多股價(jià)在中概股的反彈行情中領(lǐng)漲，兩天之內(nèi)股價(jià)漲幅超過(guò)了15%。

所謂“賣出put”，指賣出看跌期權(quán)，即交易對(duì)手方付給段永平一定的期權(quán)費(fèi)用，從而在約定日期，擁有將拼多多股票以約定價(jià)格賣給段永平的權(quán)力。

具體到本次交易，根據(jù)段永平披露的交易截圖可知，每股期權(quán)費(fèi)用為4.9美元，行權(quán)日期為2022年1月22日，約定每股交易價(jià)格為50美元，段永平共賣出7000張put，一張put包含100股拼多多期權(quán)，即本次交易共343萬(wàn)美元，段永平鎖定了70萬(wàn)股拼多多股票，潛在交易金額約為3500萬(wàn)美元。

這種操作背后實(shí)際上意味著段永平認(rèn)為拼多多的股價(jià)會(huì)跌到50美元左右，因?yàn)楦哂?0美元這個(gè)數(shù)字，期權(quán)所有方不會(huì)選擇行權(quán)，段永平拿到了一個(gè)期權(quán)基本費(fèi)用；而股價(jià)低于50美元，則期權(quán)所有方會(huì)行權(quán)，段永平就必須用50美元的價(jià)格購(gòu)買到拼多多的股票。但如果最終的股價(jià)在45美元之上，段永平加上現(xiàn)在出售期權(quán)所獲取的費(fèi)用還有賺頭，反之則沒(méi)有。

當(dāng)然某種意義上說(shuō)，未來(lái)如果拼多多股價(jià)繼續(xù)下跌，那么段永平的將進(jìn)場(chǎng)接盤，持股數(shù)量增多。如果拼多多股價(jià)維持穩(wěn)定，或者未來(lái)上漲，那么段永平就不需要買入拼多多股票，而且還掙了一筆賣出期權(quán)的收益。

從這一點(diǎn)上，其實(shí)段永平還是非常聰明的，即保證了自己的利益，也提供了幫助拼多多穩(wěn)定其底部股價(jià)的一種方式。

段永平看不懂拼多多的商業(yè)模式，但覺(jué)得他們對(duì)農(nóng)產(chǎn)品的投入意義重大，所以再次風(fēng)投。往更深了說(shuō)，曾經(jīng)，段永平說(shuō)自己和黃崢是很熟的好朋友，黃崢公開(kāi)說(shuō)段永平是自己人生路上的導(dǎo)師，之后段永平回復(fù)說(shuō)：“有黃崢這樣的弟子我很開(kāi)心。”

所以，現(xiàn)在拼多多正好處在一個(gè)發(fā)展的分水嶺上，段永平此時(shí)的馳援不光雪中送炭，還對(duì)整個(gè)投資界表達(dá)了自己的態(tài)度。

這或許也是老人對(duì)自己學(xué)生最大的支持？