出品|公司研究室新能源組

文|曲奇

近年來，鋰電池的發展過程中一直存在三元鋰還是磷酸鐵鋰的路線之爭。近期，工信部又重提鋰電池的能量密度，有券商認為三元鋰或將被“糾偏”。

目前，三元鋰由于成本、原材料限制等因素，朝著高鎳低鈷化的趨勢發展，國內三元正極材料的廠商中，容百正是高鎳三元材料的龍頭。不過，2021年前5個月，高鎳材料出貨量占比33%，較2020年下降26個百分點。三元材料市場競爭激烈，容百科技的龍頭地位正被天津巴莫、長遠鋰科等公司挑戰。

01.違規透露業績超預期，高管被通報批評

容百科技自2014年成立以來，一直專注于三元正極材料及其前驅體的研發、生產和銷售。公司三元正極材料從NCM523、NCM622系列逐步迭代到NCM811、NCA系列高鎳三元材料，產品主要應用于新能源汽車動力電池領域，客戶包括寧德時代、SKI、億緯鋰能等。

容百科技第一代NCM811工藝流程于2015年打通，2016年實現中試，2017年實現第一代產品量產，成為國內首家大規模量產NCM811的企業，2018年實現第二代產品量產。從公司的收入結構看，2018年之前容百科技的主要收入來自常規三元材料NCM523系列，2018年之后的主要收入來自高鎳三元材料NCM811系列。

2016年和2017年，NCM523系列在收入中占比分別為48%和60%，NCM811系列收入占比分別為1%和17%。2018年，NCM811系列收入占比升至41%，而NCM523系列收入占比降至28%。2019年，高鎳正極材料收入占比提高到80%。

2020年，隨著主流車企選擇具備續航里程優勢、輕量化的高鎳三元電池技術路線，高鎳在三元材料出貨量中的占比達到24.1%，較2019年提高13個百分點，容百科技在高鎳市場的市占率接近一半。2021年7月，國內高鎳材料總產量13820噸，同比增長268.5%，市占率41.6%，三元材料進一步朝高鎳化趨勢發展。

受益于高鎳在材料滲透率快速增長，2021年上半年，容百科技高鎳三元正極材料出貨量在2萬噸以上，同比增長135%，二季度銷量環比增長50%。2021年上半年，公司收入35.93億，同比增長191.69%；歸母凈利潤3.21億，同比增長491.36%。

業績爆發式增長的容百科技，多次接受機構調研。2021年5月，容百科技高管在東吳證券組織的投資者交流會上透露“未來二三季度業績會超預期”、“前驅體也開始出現產能跟不上需求的狀態”“公司與特定客戶開展合作”等信息。

這些信息的披露讓容百科技股價在2個交易日內漲幅超40%，上交所認為容百科技嚴重違反了信息披露公平性要求，對公司實際控制人兼董事長白厚善、董事會秘書張媛予以通報批評。

02.同行競爭激烈，高鎳三元市占率被擠壓

容百科技在三元材料布局上有先發優勢，是國內較早量產高鎳三元材料的公司。此外，高鎳三元材料和常規三元材料技術上的不同，存在一定技術壁壘，且通過下游電池和整車廠商的認證，更為復雜，時間也更長，種種原因讓容百科技在高鎳市場占據較高份額。

不過，其他三元材料生產企業如天津巴莫研發高鎳化產品，隨著生產高鎳三元材料的公司增多，容百科技的市場地位可能會受到挑戰。2020年，國內高鎳三元材料市場中，容百科技和天津巴莫的市占率分別為59%和24%。2021年前5個月，容百科技高鎳材料出貨量占比降至33%，天津巴莫出貨量占比升至29%。除了天津巴莫，貝特瑞、當升科技等公司也在侵蝕容百科技的市場份額。

不光是同行間的競爭，寧德時代等頭部電池公司的多供應商體系也會給容百科技帶來挑戰。2018年以來，容百科技的前5大客戶集中度越來越高。2018年到2020年，公司前5大客戶在收入中占比分別為52.79%、80.20%、84.97%，尤其是對頭部客戶寧德時代的依賴度很高。

而寧德時代的三元材料供應商除容百科技外，還包括長遠鋰科、巴莫科技、振華新材、杉杉能源、廈鎢新能等公司。其中，巴莫科技、廈鎢新能也為寧德時代供應高鎳材料。寧德時代前5大供應商在成本中占比不到20%，多供應商體系可以幫寧德時代降低單一采購依賴風險，也能讓其在議價方面占據更多優勢，進而降低采購成本。

當其他三元材料公司的高鎳產品進入寧德時代等公司的供應鏈之后，容百科技在高鎳市場的領導地位無疑會受到挑戰。

目前，容百科技正在積極開發Ni95及以上的NCM(鎳鈷錳三元)、NCA(鎳鈷鋁三元)和NCMA(鎳鈷錳鋁四元)等材料。如果這些材料能率先占據國內市場，容百科技有望鞏固高鎳材料的龍頭地位。

03.產能利用率提高，毛利率連降2年后回升

近年來，國內鋰電池正極材料行業市場競爭有所加劇導致供給持續增長，且三元正極材料下游新能源動力電池行業集中度不斷攀升，導致正極材料生產商議價能力減弱，容百科技毛利率有所下滑。2018年到2020年，公司毛利率分別為16.62%、14.00%、12.18%。

根據安信證券的研報，NCM811型高鎳三元材料毛利率超15%，顯著高于NCM532型常規三元材料，高鎳三元材料有一定的技術溢價。但根據長遠鋰科的招股書，在生產三元正極材料的公司中，2019年和2020年，容百科技的毛利率略低于行業均值。

容百科技的毛利率偏低，主要是因為容百科技前期固定資產投資、工藝技術提升階段性地側重于正極材料制造環節，三元前驅體配套產線的升級擴產相對有所滯后，使得部分型號高鎳前驅體主要來源于外部采購。2018年到2020年，容百科技前驅體毛利率分別為6.28%、4.96%、-0.07%。

根據容百科技已公布的擴產計劃，前驅體募投項目2021年底實現6萬噸產能，產能2021年底擴產至12萬噸以上，根據公司未來產能規劃，自供率將維持在動態水平。2021年上半年，容百科技高鎳前驅體大規模量產，產能利用率提升，一季度實現扭虧為盈，二季度實現利潤環比翻倍增長，公司整體毛利率提升至14.40%，同比增長2.86個百分點。

容百科技擴大產能時，保證上游原材料供應的穩定性十分重要。2018年到2020年，容百科技從前5大供應商的采購額占成本比例分別為45.93%、60.54%、64.94%。容百科技所需的原材料鎳、鈷、鋰等資源稀少，尤其是2021年上游材料大幅漲價的背景下，需與上游企業保持良好的合作關系。

11月18日，容百科技與華友鈷業簽訂了《戰略合作協議》，公司將與華友鈷業在上游鎳鈷金屬資源開發、前驅體技術開發、前驅體產品供銷等領域建立長期緊密合作。從2022年起至2025年末，容百科技在華友鈷業的前驅體采購量不低于18萬噸。

容百科技在國內市場的高鎳三元材料領域具有先發優勢，但同時需要警惕同行間激烈的競爭，以及寧德時代等大客戶對自身業績可能造成不利影響。